复盘2023年上半年：投资业务驱动板块业绩同比改善，但“降费”靴子压制板块估值。

23年1-6月券商指数略跑赢大盘：2023年1-6月，券商指数先后经历三轮上涨（2/1达最大涨幅13.55%），但板块自5/9震荡下跌主因财联社等媒体报道监管或指导公募基金调降管理费率、交易费率压制板块估值。

业绩同比改善：1Q23，券商板块合计净利润yoy+78%/qoq+77%;板块ROE均值1.72%/yoy+1.06pct，净利润前50分位的上市券商ROE均值为2.08%。

资本市场改革：券商再融资放缓，供给侧改革促进行业竞争格局优化。

1H23券商再融资放缓：23年上半年无券商完成再融资，部分大型券商净稳定资金率净稳定资金率接近监管线120%；目前杠杆率限制在一定程度上制约券商发挥资本中介职能，中长期券商杠杆率天花板或有望打开。

调降公募管理费率中长期促进行业集中度提升。一方面，投研实力强的基金公司旗下绩优基金经理仍可通过为投资人创造良好的回报带来管理规模的提升，实现以量补价；另一方面，指数基金（ETF等）将逐步兴起，头部基金公司可通过先发、规模等优势抢占市场份额。

下调公募基金交易费率对行业（尤其是大型综合性券商）业绩影响较小。从收入口径看，经纪业务中的公募券结收入（托管+交易）、基金投顾收入是未来可期的增量收入。

机构业务需求增加，行业集中度提升，把握机构化主线。

A股投资者机构化带来机构业务需求持续增长，近5年来非货公募、场外衍生品规模快速扩容（近5年CAGR分别为26%、42%）；注册制下，投行业务进一步向头部集中，行业马太效应凸显。

投资分析意见：公募基金调降费率为供给侧改革，中期维度看可推动行业集中度提升，且下调公募佣金率对综合性大型券商业绩影响较小；当前券商业绩改善趋势确定，5月以来板块估值调整至底部+显著被低配。重申看好券商板块，首推高杠杆低估值的头部券商中信证券，推荐华泰证券、东方证券、广发证券、兴业证券。

风险提示：美联储加息超预期；宏观流动性收紧，居民资金入市进程放缓。