投资要点：

市场启示：经济边际略改善，收益率短期方向性不强。6月，除地产投资增速仍大幅下降外，基建投资、制造业投资具有韧性，消费两年平均表现好于上月。第一，疫后复苏逻辑延续，如餐饮、部分接触型服务业表现较好；第二，地产投资依然深度调整，地产链相关消费表现偏弱。第三，稳增长和补库需求边际支撑基本面。基建和制造业投资增速韧性。当前库存水平较低的行业主要集中在部分消费和出口相关行业，但工业品和原材料行业库存水平总体偏高。因此本轮库存周期回升更依赖经济自身修复动能，磨底时间可能偏长。7月以来十年国债收益率低位稳定，短期内预计方向性仍不强。收益率向上驱动力在于经济企稳和稳增长预期，向下驱动力在于宽货币以及配置需求。若有反弹机会建议积极配置。

消费稳步恢复，结构仍分化。6月社零同比增长3.1%（前值12.7%），累计同比增长8.2%（前值9.3%），四年复合增速为4.0%（前值3.5%），连续两个月低位回升，但距离2019年的增速水平还具有较大差距。6月社零（非季调）环比增长5.68%，高于季节性水平。分项看，服务性消费持续恢复；升级类商品销售增长较快；生活必需类消费稳步增长；地产相关的建筑及装潢材料类、家具类增速略有恢复，但总体表现偏弱。

房地产销售增速下跌加快，房企加快竣工，减少开工。6月房地产开发投资完成额累计增速-7.9%（前值-7.2%）。6月商品房销售面积累计跌幅扩大至-5.3%（前值-0.9%），房地产开发资金来源累计跌幅扩大至-9.8%（前值-6.6%）。6月房屋竣工面积依然高增，新开工和施工面积跌幅扩大。

基建投资高位维持韧性。6月基建投资累计增速7.2%（前值7.5%），测算当月同比增长6.4%（前值4.9%）。预计未来一个阶段基建投资有望保持韧性。

制造业投资态势总体稳定，民间投资降幅扩大。6月制造业投资累计增速6.0%（前值6.0%），测算当月同比增速为6.0%（前值5.2%）。6月民间投资累计同比-0.2%（前值-0.1%），连续两个月负增长。分行业看，随着消费的持续复苏，消费品类制造业投资继续好转；装备制造业中政策驱动细分领域表现较好，如汽车制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业。

受益于内需边际改善和部分行业补库需求，工业生产总体平稳。6月规模以上工业增加值同比增长4.4%（前值3.5%），两年平均增长4.2%（前值2.1%）。今年3月以来工业整体处于被动去库存阶段，其中部分中下游行业已经过渡到主动补库存，如农副食品加工业、化学原料及化学制品业。从工业增加值看，也是中下游行业表现较好。剔除价格因素，当前工业产成品库存水平依然偏高，产能过剩制约投资需求，这轮主动补库存大概率偏弱。6月工业企业产销率下滑至95.7%（前值96.6%）。

风险提示：稳增长政策力度超预期；地方政府债务风险。