深度复盘北交所，23H1赚钱效应回升，市场加入主题盛宴，但仍较克制。1）北证50指数的低迷掩盖了北交所上半年的赚钱效应。北证50指数上半年收益-5.31%，最新低点出现在6月28日，仅略跑赢创业板指，而远低于科创50、中证1000和沪深300等指数。但在北证50低迷的背后，是北证赚钱效应回升。上半年，北交所正收益比例达40.6%，远高于22年全年的5.3%。其原因为北证50新能源占比高，使其表征有偏。2）23H1北交所与沪深“AI+人形机器人”主题共舞，但仍显理性。涨幅前10公司当中，8家22年/23Q1的收入或净利润呈现20%以上增长。造成这种市场特征的原因，我们认为跟北交所独特制度有关，北交所宽松的限售制度、高交易费、高门槛、高涨跌停幅度使其呈现出更加理性的特征。

北交所22年表现不佳有市场规律的原因，不可扩大化归结于未降门槛及未打通转板。今年主题共振，北交所可能形成赚钱效应和资金入场的正螺旋，使得赚钱效应超预期。而我们预计，未来北交所的改革重点是增加优质公司供给。1）北交所2022年正收益比例仅为5.3%，破发率50.6%。我们认为这与北交所成立在2021年底的市场高点，其行业结构过度偏重于新能源等因素有关。在北交所22年下半年扩容之后，TMT等行业的占比正在上升。而23H1，随着汽车零部件公司被人形机器人概念重估，市场赚钱效应已然回升；2）北交所未来将持续推进改革。市场预期流动性改善的方式有：扩容做市商、降低交易费用、调整投资者门槛；而对增加优质公司供给方面，可以缩短新三板挂牌1年的时间要求等。我们认为，庞大的未上市“专精特新”小巨人群体给北交所提供了后备军，而上市公司子公司正成为北交所独特的核心资产。今年上半年涨幅前十的公司，有四家是上市公司子公司。

在低估值与强主题影响下，我们继续看好北交所23H2表现，可从产业链、主题角度精选个股。1）从产业链看，北交所新能源、汽车产业链公司占比高，但也不乏AI、半导体、军工等产业链个股；2）从行业比较看，一是上游化工受大宗商品降价影响，毛利率下降，需警惕22年盈利好公司的景气度回落，以及谨慎对待过去两年受益于大化工和多晶硅扩产的设备公司，可关注供给格局好的康普化学、硅烷科技等；二是下游消费需求平淡，可关注二季度人民币贬值下出口超预期的公司；三是中游制造业普遍面临去库存，自上而下需要跟踪下半年去库存拐点的可能性。而自下而上，可以关注进口替代需求强，公司产品竞争力强的公司。关注凯德石英（半导体石英器件）、晟楠科技（军机零部件）、苏轴股份（汽车+军工滚针轴承）、骏创科技（汽车以塑代钢）、民士达（航天军工芳纶纸）等。3）关注”0-1”的主题公司机会。我们梳理了北交所“0-1”主题的公司，包括人形机器人（鼎智科技等）、AI（曙光数创等）、储能（昆工科技等）、色谱仪（海能仪器）等建议关注。

主要风险提示：流动性无法持续改善的风险；宏观经济波动的风险；公司新品研发失败或市场无法按预期开拓的风险