公司是新兴市场领先的智能手机品牌厂商，围绕产品及渠道深耕市场，2016-2021年间业绩持续高速成长，营收由116亿元成长至494亿元，CAGR为33.5%；2022年受汇率波动、粮食价格扰动等宏观因素影响，收入466.0亿元，同比-5.70%，归母净利润24.8亿元，同比-36.5%。站在当下，我们认为公司业绩低谷已过，新兴市场需求率先复苏，且AIGC加持下功能机有望加速向智能机升级，公司后续短中长期成长逻辑明确，新一轮成长阶段有望开启，持续坚定推荐，维持“买入”评级。
报告缘起：我们认为公司目前业绩底部明确，新一轮成长阶段即将开启。公司是新兴市场领先的智能手机品牌，凭借产品及渠道的深度本地化能力主攻非洲、南亚等新兴市场。由于该类市场仍处于功能机往智能机升级的阶段，因此公司历史业绩相较于全球智能手机大盘出货趋势走出了相对独立性。2016-2021年间，公司营业收入由116亿元成长至494亿元，对应复合增速为33.5%，保持高速成长。2022年受汇率波动、粮食价格扰动等多因素影响，公司下游需求承压，收入466.0亿元，同比-5.70%；归母净利润24.8亿元，同比-36.5%。站在当下时点，我们认为公司业绩低谷已过，新兴市场需求率先复苏，且AIGC加持下功能机有望加速向智能机升级，公司后续短中长期成长逻辑明确，新一轮成长阶段有望开启，持续坚定推荐。
短期维度：积压需求复苏+毛利率触底反弹+库存低位，看好业绩高增长。
（1）营收角度：我们认为，2022年公司营收承压主要系汇率及粮食价格等宏观因素影响下新兴市场需求积压所致，非洲地区消费者换机需求并非消失，而是短期延缓，随2023年美联储加息预期减弱以及粮食价格扰动因素改善，对价格更为敏感的新兴市场需求有望率先复苏，且功能机先于智能机反弹。我们测算2023Q1公司功能机、智能机销量分别为2300/1300万部，分别同比+10%/-21%；我们预计2023全年公司功能机、智能机销量分别为1亿/7800万部，分别同比+11%/+19%。（2）毛利率角度：考虑到智能手机主芯片、DRAM、NAND等零部件价格仍有望进一步下降从而带动毛利率改善，我们预计2023年公司毛利率有望回升至22.3%。（3）库存角度：公司过去率先去库存保持现金流，库存自2022年三季度以来连续三个季度继续下行，截至2023Q1末存货为55.7亿元，已处于近几年低位且低于历史平均水平。我们预计随下游需求复苏，公司业绩有望进一步成长。
中期维度：AIGC加持下，新兴市场有望加速智能机渗透，公司智能机出货量可看至1.5~2亿部。受益于人口红利以及渗透率提升，全球新兴市场智能机年出货量有望持续提升，公司坚持“Glocal”战略，并积极拥抱AIGC浪潮，持续推进高端化、全球化战略，市场份额有望不断提升并达到领先水平。（1）AIGC：公司自2018年起着手AI相关技术布局，2020年成立AI专门技术部门，目前在多语种AI语音助手、AI场景识别、数字人技术、垂直领域多模态感知与交互技术等均有布局。今年5月，公司发布全球首款接入OpenAI并实现ChatGPT“文字输入文字输出”AI助手的手机TECNOCamon20。此外，公司正式推出自研百亿级参数的大语言模型Sahara，部分场景问答评测接近ChatGPT的92.35%。基于长期积累的针对非洲的语音、图像、视频等资料库，我们预计公司未来有望打造超越通用大模型使用效果的垂直领域AI模型，在部分问题场景替代ChatGPT以实现降本增效并带来更佳用户体验。（2）高端化：此外，公司今年4月推出折叠屏手机TECNOPhantomVFold，参数比肩三星并具备性价比优势，后续有望贡献营收。（3）全球化战略：公司2015年以前主要聚焦非洲市场，2016年后逐步向印孟巴等地区开拓，非洲出货占比已由2015年的100%降至2022年的46%，亚太/中东/中东欧/拉丁美洲目前分别占比27%/14%/8%/5%，未来预计将进一步开拓更多市场，并加速出货成长。中长期维度下，我们预计未来公司整体智能机年出货量将达1.5~2亿部，较22年有130%-200%成长空间。
长期维度：公司深耕非洲等新兴市场，具备渠道、供应链、本地化等优势，持续推进扩品类及移动互联业务打开成长空间。（1）扩品类业务方面，目前公司在手机业务基础上持续强化硬件产品矩阵，旗下已推出oraimo（智能配件品牌）、Syinix（家用电器品牌）两大子品牌，同时TECNO、infinix亦推出配件周边产品，而itel聚焦于下沉市场的多品类开拓，持续打开市场空间。我们测算公司2022年扩品类业务收入约26亿元，长期维度下我们预计成长空间广阔。（2）移动互联业务方面，包括OS系统及第三方APP业务。其中，OS方面，公司旗下手机均搭载了基于Android系统平台二次开发、深度定制的智能终端操作系统（OS），业务包括预装、分发、广告、游戏、云服务等，通过洞察本地用户需求，打造本地化内容。OS系统当前收入约8亿元，长期来看有望持续受益于智能机用户MAU成长和ARPU提升；第三方APP方面，公司与网易、腾讯、阅文等多家国内领先的互联网公司在多个应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品，预计后续有望与AIGC形成融合，提升竞争力。此外，我们预计公司接入AI模型
