投资要点

事件：公司发布2022年报及2023年一季报。1）22年归母净利2.9亿元（同比+131.64%）、扣非归母净利3.1亿元（同比+132.77%）；2）23年1季报归母净利1.3亿元（同比+24.91%）、扣非归母净利1.3亿元（同比+34.09%）。

分季度看：22Q1/22Q2/22Q3/22Q4/23Q1快递利润分别为1.1/0.8/0.2/0.8/1.3亿元，快递利润对应增速分别为106.4%/244.2%/124.2%/-111.4%/25.0%。

快递业务拆分：22Q1/22Q2/22Q3/22Q4/23Q1快递份额分别为11.1%/11.0%/12.7%/11.8%/12.5%，件量增速分别为26.2%/10.7%/29.9%/5.2%/24.3%，单票利润分别为0.039/0.027/0.006/0.021/0.040元，单票净利（扣非和其他收益）分别为0.015/0.007/-0.023/0.022/0.025元。

公司22年单票净利拆分:1）单票不含派费单票收入0.943元，同比21年-0.050元，其中单票转运收入0.738元，同比-0.082元，单票面单收入0.204元，同比+0.032元；2）单票不含派费成本0.906元，同比-0.001元；3）派费端，单票派费收入1.573元，同比+0.345元，单票派费支出达1.504元，同比+0.239元，4）单票期间费用0.091元，同比+0.002元。

公司23Q1单票净利拆分：23Q1单票收入约2.478元，同比-0.102元、环比-0.066元，主要因一季度行业份额竞争加剧，通达系各公司单票价格均有下滑。23Q1单票净利环比+0.018元，同比基本持平，即使在行业单价整体下行环境中公司单票净利仍改善，反映公司成本费用端效率的明显提升，23Q1单票期间费用为0.090元，同比-0.016元（其中单票销售管理费用同比-0.011元，单票财务费用同比-0.006元）。

公司22年经营回顾：份额、资产、管理“三驾马车”并驾齐驱。2022年及23Q1公司业务量保持较高增速，份额持续提升，22年份额同比+1.5pct；23Q1份额同比提升1.3pct，环比+0.6pct。2022年公司资本开支为35.9亿元，多个大型分拨中心投产，现金流方面，经营性现金流26.0亿元、自由现金流-9.9亿元；管理上来自阿里和菜鸟的管理层体现出了较强的业务学习能力，公司加快数字化转型。

23年我们预计公司经营能力如产能、成本、服务会明显提升，公司总部产能从21年日均4200万单提升至22年日均5000万单，2023年公司计划开展37个产能提升项目，年底常态化吞吐产能有望提升至日均5500万单；公司在末端派送环节不断增加二派、三派履约范围，全面提升末端派送时效，推广按需配送、与不同平台合作，以提供更优质的派送服务。

2022年由于疫情限制以及经营重心先放在提升产能和服务，公司成本改善尚不明显，预计23年随着规模、资产、管理等要素集齐，成本降幅将加快。

盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.1、15.9、18.2亿元，同比+146.4%、+125.0%、+14.1%，对应4月28日收盘价PE分别为23.2、10.3、9.0倍。申通自身经营效率提升具备较大弹性，对应到定价、成本、费用上均有望改善，同时也有望受益于行业环境的红利，申通目前为底层价格带性价比较高品牌，和头部中通相比终端价差足够大、和尾部快递相比价格接近，有望受益于尾部快递收缩的红利，公司经营改善明显，业绩改善可期，建议关注公司的经营改善和业绩改善进度。

风险提示：行业份额竞争加剧、行业件量增长放缓、油价波动对成本影响、疫情对公司运营情况影响等。