本周市场有三个关键词：一是指数冲高回落，沪指周初放量突破年内高点，后半周回吐涨幅且波动明显放大；二是结构继续收敛，TMT交易热度连续两周回落，意味着极值的交易格局出现回归迹象；三是股价-业绩关联性提升，市场定价逐步向业绩靠拢。历史上看，当极致的交易结构发生逆转后，市场会有怎样的变化，接下来又该如何抉择？

交易格局步入收敛后的两种情景——切换or普跌过去两周，极致化的交易结构似乎正在确认收敛。TMT板块热度自高位连续两周回落，而底部的医药消费、泛新能源与周期资源均不同程度地迎来回暖。关于交易结构的问题，我们在《如何看当前极致的交易结构？》中已经给过详细分析，这里不再赘述。本期我们仍以过去10年间交易结构自极值回归的样本展开复盘分析。

结论是，当极致化的交易格局步入收敛后，后市主要呈现两种情景：

1、指数进入阶段性的震荡休整，结构趋向均衡，主线切转至有基本面加持、拥挤度相对健康的板块。

2、市场进入普跌状态，低拥挤度板块在此期间体现出明显的比较优势。

从二者的区别来看，切换还是普跌，主要是源于宏观背景的不同——普跌的情景大多发生在宏观下行周期中，如2013Q4/2021Q4/2022Q3。

极值回归后，市场如何抉择？

对于后市，我们不认为负反馈式的普跌会再度重演。关于市场的方向与高度，二季度策略《山高、路长、挂低档》已有充分论述：1、2022年Q4后，宏观贝塔的负反馈进程基本结束；2、我们的【预期-库存】周期模型提示，A股的估值与盈利周期，在2023年的方向都是向上的；3、与周期方向一致，我们的量价趋势指标同样显示，权重指数（沪深300）中期向上拐点已现。也就是说，面对一轮上行周期的波动，不必过于恐慌；A股指数底部存在支撑，二季度指数运行大概率呈强势震荡。

四月下旬，是全年第一个经济“决断”的窗口，继续提示后市的两个重要变化：交易结构平衡、业绩定价回归。首先，偏存量市的环境，无法支撑交易结构持续极致化；其次，在定价特征上，与Q1明显不同的是，Q2股价与业绩的相关性将显著提升，尤其是一季报业绩对股价的指引力度将会加大。

考虑到交易结构的收敛和业绩定价的回归，当前的重点就是在宏观复苏的大方向上，寻找拥挤度低、盈利预期改善的高性价比资产。具体来说，一是继续沿着内需恢复的方向布局，重点关注：竣工景气驱动的家居/家电；二是被“错杀”的机构重仓股，提升全年分子分母向好的医药/医美的推荐等级；三是题材股内部，基本面强弱也会带来板块的分化。

行业配置建议：（一）内需恢复+盈利上修：家居/家电/建材；（二）有基本面加持的“中特+”：建筑/油气/中药；（三）“错杀”的机构重仓股：医美/医疗服务。

风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。