本报告导读：

本文从经济周期视角出发，对A股行业风格轮动现象进行自上而下的研究。从投资时钟向宏观因子进化，我们构建行业风格友好度评分指标系，它较连续地解释了18年来五大行业风格的轮动规律。基于当前宏观一致预期数据进行指标外推，在23年剩余时间中，建议配置者与消费“谈恋爱”，与成长“结婚”，与周期“保持联络”。

摘要：

全景图：简单回顾近年五大行业风格的轮动。18年来，金融、消费、成长、周期、稳定五个行业风格的超额收益此消彼长。从超额收益的相关性来看，成长与金融负相关，消费与周期负相关，稳定与消费、成长负相关。

投资时钟：用板块配置轮盘解释轮动存在一定局限。板块配置轮盘优点在于简单清晰，是经典的主观分析框架。然而用板块配置轮盘解释行业风格轮动存在局限性：（1）板块配置轮盘象限之间非连续，容易出现象限跳跃，不利于持续跟踪。（2）更多是对现象的经验主义总结和复盘，缺乏数据逻辑。（3）轮盘仅考虑了一种周期划分方式。

因子化：从三周期嵌套模型中提炼出核心宏观因子。我们考虑中国美林周期、库存周期、金融周期，以及美国金融周期，提炼出四个周期压力指标和对应的周期友好度评分，作为解释行业风格轮动的核心“原材料”。

寻找规律：合成行业风格友好度评分指标体系。用以上宏观因子的不同组合和权重合成的五个行业风格友好度评分，对近年来行业风格的超额收益均具有较好的解释力，不仅具有较强的经济学逻辑，而且与板块配置轮盘结论多有呼应。

展望和建议：基于指标系和一致预期数据预测中期轮动方向。基于当前宏观一致预期数据以及其与宏观因子的关系，我们对各风格友好度评分指标未来三个季度的走势做出定性预测。假设中国美林周期和库存周期友好度继续向上，中国金融周期友好度顶部回落，美国金融周期友好度向上，CPI/PPI剪刀差先上后下。预计成长风格相对优势持续回升，稳定和金融风格相对偏弱，消费风格的相对优势先上后下，周期风格的相对优势则先下后上。建议配置者与消费“谈恋爱”，与成长“结婚”，同时别忘了与周期“保持联络”。

敏感性分析：敏感性分析可以弥补宏观一致预期修正的滞后性问题。

（1）若中国金融周期友好度提升，利好成长、周期，利空金融、消费；（2）若中国库存周期友好度提升，利好消费、周期，利空稳定；（3）若中国美林周期友好度提升，利好消费，利空金融、稳定；（4）若美国金融周期友好度提升，利好成长，利空金融、稳定；（5）若CPI/PPI剪刀差走阔，利好消费、利空周期。

风险提示：模型设计主观性，样本空间较小，宏观逻辑过于间接，相关关系不稳定，预测数据有偏。