主要事件：为了进一步发挥私募基金多元化资产配置、专业投资运作优势，满足不动产领域合理融资需求，2023年2月20日，证监会公告启动不动产私募投资基金试点。同日，中基协发布《不动产私募投资基金备案指引（试行）》，自2023年3月1日起施行。

本次指引投资范围居住用房、商业经营用房、基础设施项目三大类资产。本次备案指引中指出，不动产私募投资基金为私募股权投资基金。投资范围包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等。一方面，《指引》重新放开了不动产私募投资基金对非经营性住宅项目的投资，将有力拓宽房企融资渠道，显示对于房企资金端积极支持的态度；但另一方面，存量商品住宅限定于已经取得“五证”且已经实现销售或者主体建设工程已开工的项目，对比以往政策中对于新拿地、拍地项目的限制，《指引》的适用显然更为严格。

对试点管理人主体资格要要求严格。主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方；实缴资本不低于2000万；具有不动产投资管理经验，在管不动产投资本金不低于50亿，或自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于100亿。以上要求对“开发商系”的管理人制约较大，需要对股权架构作出一定程度的调整；此外对于本金规模要求也体现出监管的谨慎态度，优先支持头部机构。

在股债比例上设置较大优惠。对于有自然人投资者的不动产私募投资基金，如其持有被投企业75%以上股权，则股债比最低可以达到1:2；对于全部为机构投资者的不动产私募投资基金，如其持有被投企业75%以上股权，或者持有被投企业51%以上股权且被投企业提供担保，可实现资产控制，则股债比可由基金合同约定。以上规定使得不动产私募投资基金“小股大债”的设置再次成为可能的选项，且从该条款的其他内容来看，不动产私募投资基金对被投资企业提供借款或者担保的期限亦不再受1年所限，为基金更灵活、高效的投资提供了可能。

为公募REITs底层资产扩围打下基础。本次开展不动产私募投资基金试点，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式。投资范围覆盖商业（商场、写字楼、酒店），将为公募REITs底层资产扩围打下基础，并对商业资产盘活方面有实际操作层面的意义。这将有利于拥有商业物业的房企实现价值重估及资产盘活，改善房企的资产负债表，并优化商业地产的运营模式。《指引》的实施，会有力的促进Pre-REITs市场发展。将引入市场机构投资人及资金进入基础设施等不动产市场，也会出现专业的以不动产投资为主要业务的私募基金公司。

投资建议：此次试点工作是证监会落实“促进房地产业良性循环和健康发展”决策部署，健全资本市场功能，促进房地产市场盘活存量，支持私募基金行业发挥服务实体经济功能的重要举措。将有助于优质资产企业盘活存量产，降低企业杠杆率，优化资产负债表，为企业注入新鲜血液，建议后续关注具有优质商业不动产及基础设施资产扩容扩募机会标的。

风险提示：相关支持政策调整风险；个别房企流动性风险；楼市复苏不及预期风险。