业绩简评

2月27日公司发布业绩快报，22全年实现营收399.5亿元，同比+24.9%，归母净利润27.78亿元，同比-6.1%；其中4Q营收103.1亿元，同比+24.5%，归母净利5.1亿元，同比+170.5%，业绩符合预期，完成原定股权激励目标。

经营分析

造纸：文化纸开启成本转嫁型提价，高自供浆率保证盈利优于行业平均。分品类，1）文化纸：4Q需求疲软抑制纸企超额顺价，文化/铜版纸单价6590/5640元/吨，环比+400/+180元/吨，同比+1100/+300元/吨，同期阔叶浆价格同比/环比+2100/-50元/吨，吨盈利底部略回暖。2）箱板纸：4Q箱板纸价格同比/环比-520/-200元/吨，进口废纸浆、出口疲软导致纸价下滑，吨盈利底部承压。

溶解浆高位回落，盈利环比收窄，1Q价格企稳回升。1）溶解浆：

4Q溶解浆下游开工低迷影响需求，4Q均价8200元/吨，同比/环比+1400/-1100元/吨（幅度+17%/-14%），疫后下游修复价格呈企稳回升趋势。2)化机浆&化学浆：4Q化机浆均价5400元/吨，同比/环比+1700元/持平（幅度+32%/0%）。

文化纸发布涨价函，成本下行吨盈利逐季改善可期。近期文化纸（双胶&铜版）连发两次涨价函，提涨幅度100-200元/吨，春季学汛提振教材招标需求，印厂订单转暖望带动涨价函落地，伴随海外浆厂产能投放，阔叶浆价格下行带动盈利能力逐季转暖。

中长期成长逻辑通畅，林浆纸战略成本优势突出。公司南宁项目（一期）将建设年产220万吨高档包装纸生产线、50万吨本色化学/15万吨漂白化学浆技改生产线以及相关配套项目。首条100万吨箱板纸产线和50万吨本色浆线，预计将于23Q3投产，伴随山东-老挝-广西基地战略布局完整，规模优势有望进一步强化。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司23-24年归母净利润分别为31.9、37.8亿元，当前股价对应PE分别为11/9X，考虑到太阳纸业作为国内造纸龙头，公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性，“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期导致纸品涨价不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期的风险；公司费用率控制不力的风险；原料价格大幅波动的风险。