“基金公司发ETF的成本越来越高，中小公司已经很难参与了。”近日，一位中小基金公司的营销总监向证券时报记者坦言。

记者了解到，在ETF发行市场，有这样一个“潜规则”：基金公司为了争取更多的销售渠道资源，通过向券商贡献交易量和交易佣金的方式置换ETF的销售规模。由于中小基金公司体量较小，无法贡献足够的交易量和交易佣金，ETF已经成为大公司的“贵族游戏”。

随着ETF在销售上越来越“卷“，作为主要代销渠道的券商话语权也在增加。在此过程中，拥有股东支持的大型券商系公募通过多项资源置换不断提升优势，已经牢牢占据ETF头部管理人榜单前列。

业内人士认为，ETF是马太效应很强的一个基金品种，基金公司为了争取先发优势，在渠道方面的投入可以用不惜血本来形容。然而，以交易量置换基金销售规模也催生了推高换手率、推高销售费用等现象，ETF作为一款面向大众公开发售的产品，这一成本最终仍将由基民买单。

行业竞争激烈

以交易量置换销售规模成常态

犹记得2022年7月，围绕一只ETF开展的销售“擂台赛”一度引发基金行业广泛关注。

彼时，四家公募于7月22日同日开启了这只ETF的首募，募集上限都设定在80亿元。对于有着“宽基ETF最后的蓝海”之称的这只ETF，基金公司非常重视，在发行投入上可以说是不惜血本，其中便有以交易量置换销售规模这一隐形投入。

有业内人士向记者透露，某头部公募曾向券商渠道许诺，以20倍交易量为条件置换销售规模，即券商每帮助基金公司销售10亿元的ETF产品，基金公司将承诺把公司200亿的交易额放在该券商，以此为券商贡献交易佣金。该业内人士表示，“对于基金公司来说，这只ETF是宽基ETF最后的蓝海，抢位非常重要。但4只ETF同时发行，市场只能记住一两只，基金公司想要在发行阶段就抢占先机，必须要大量投入。”最终，这只ETF以超预期的募集成绩收官，仅一周时间，4只新发产品中的3只宣布提前结募。

在基金圈，ETF的“卷”已经不是秘密，上述这只ETF也只是一个缩影。记者了解到，对于话语权较小的中小基金公司来说，上述以交易量为条件置换销售规模的倍数可能会更高，这主要取决于基金公司和渠道谁更强势，如果市场不好、基金难卖，这一倍数可能会到30倍、40倍甚至50倍。

一位中小基金公司的营销总监告诉记者，与主动型产品相比，ETF的同质化程度较高，想要脱颖而出，做大规模，渠道的营销力度非常关键。他特别强调，ETF发行竞争激烈，券商要给销售提供足够的激励，这也进一步推高了产品的销售成本。与此同时，基金公司日常管理权益基金需要在券商开设股票交易席位，而交易佣金正是券商的重要收入来源之一。因此，基金公司向券商返佣，以此来置换券商的渠道资源，让券商帮忙卖基金，就成了一种普遍的行业现象。

返佣来自哪里?沪上一位中型公募的市场部负责人告诉记者，基金公司给券商的返佣，一部分来自这个ETF交易的股票，另一部分来自公司其他权益产品交易的股票。

具体来说，交易额首先可以通过延长时限来完成。例如，券商发行一只ETF产品收取的交易额是ETF销售规模的10倍，而这只ETF一年产生的交易额是ETF销售规模的2倍，那么累计5年可以付清。

不过，作为被动产品，ETF的调仓并不频繁，产生的交易额也是有限的。如果渠道对倍数的要求较高，也可以通过跨产品调节来完成任务，基金公司会把另一些主动权益产品的股票交易席位也放到发行ETF的券商那里，产生的交易额一并拨给ETF，以此完成置换。

券商系公募更具优势

资源置换向股东倾斜

相比银行渠道，券商一直是ETF销售的主力渠道，在券商大范围参控股基金公司的背景下，上述以交易量置换基金销售规模的“潜规则”在券商系公募中更为便利，不少券商系公募以通过交易量、佣金分仓向股东方倾斜的方式换取资源支持。

“ETF是一个非常依靠公司资源的品种，以交易量置换基金规模本质上也是一种资源置换，在这一资源置换中，券商系公募天然地具备资源禀赋。”有机构销售人士向证券时报记者表示。

例如，2022年半年报显示，在2022年上半年，股票交易量最多的ETF为某家券商系公募旗下的中证500ETF，股票交易总金额约561亿元，其中超七成交易量均在股东券商处，贡献交易金额约400亿元。

同期交易佣金最多的，则是某家券商系公募旗下的光伏ETF，半年的佣金额达到了近1500万元，该ETF的第一大佣金席位便是其股东券商，占比超60%;与此同时，该券商系公募全公司的交易佣金，在2022年上半年的第一大去处同样为其股东券商，半年贡献的总佣金额超4000万元。

在佣金总额排名前十的基金公司中，有8家为券商系公募，其中只有两家基金公司没把最大佣金交易席位给自己的股东券商，此外，部分券商系公募贡献给股东券商的佣金占比甚至达到了30%。

在业内人士看来，基金公司和券商股东可以在很多维度完成资源置换。“券商股东可以为基金公司提供销售渠道、做市商等服务，也会主动设计一些客户需求的ETF产品交给基金公司发行，通过券商强大的零售渠道进行销售，这也是头部ETF管