导读：去年我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》，提示冬天疫情形势严峻将再次冲击经济，《11月，耐心待春来》，《12月，冬至春近》，《1月，否极、泰来》。社融与信贷分化，政府债、企业债形成拖累，企业中长贷继续走强，后续需要跟踪持续性。上下游通胀剪刀差收窄，出口低迷进口小幅改善，基本面或仍处低位。海外方面，俄更换总指挥，商品项回落带动美CPI下行，美联储加息步幅渐缓。普林格周期10月转入衰退期，结合普林格高频指标看转入复苏期的可能在增加，第三阶段复苏渐近。1月回归“乙管”，休养生息，否极、泰来，春来还看大科技。

国内：社融与信贷分化，上下游通胀剪刀差收窄，出口低迷进口小幅改善。1）社融脉冲继续下探，创2020年以来新低。政府债券、企业债券是主要拖累。信贷结构有所改善，主要源于企业端，居民端仍是拖累。在信用贷融资回归常态以后，后续企业信贷的持续性值得密切关注。M1-M2剪刀差倒挂扩大，经济活力仍然低迷。

2）PPI回升幅度大于CPI，剪刀差负值收窄。CPI主要是包含鲜菜在内的食品项带动，同比由3.7%上升至4.8%；而PPI分项方面，生活资料继续回落，生产资料小幅反弹。3）12月进出口维持低位，出口同比-9.9%，其中美国、欧盟对出口同比贡献分别为-3.24%、-2.72%，进口商品分化：原油、天然气走弱，高新技术、集成电路、铁矿收窄，农产品走高。

海外：俄更换总指挥，商品项回落带动美CPI下行。1）俄军更换总指挥；索列达尔发生激烈冲突；俄军展开报复行动，乌克兰确认分兵。2）12月美国CPI同比6.5%，环比-0.1%，两年半来首次环比下降。主要原因是商品项回落明显，新交通工具转负增长，剔除食品、能源的核心CPI商品项环比-0.3%，连续3个月为负值。但服务项有韧性，房租环比0.8%，是2022年以来的最高值，运输服务、医疗保健、教育较前值也有提升。

北向单周净流入超400亿历史第3，外资显著偏好非银、食饮、电力设备。北向本周净流向力度+440亿元，连续10周维持净流入累计超1500亿，且单周净流入力度历史第3；两融资金本周整体净流向-47亿元持续退潮，融资买入额占全A成交额比例由前值6.77%小幅回升至6.92%。行业方向上，北向净流入多数行业，非银、食饮、电力设备净流入额大幅领先；杠杆资金对各行业边际流向较小，且净流出领先行业与北向分歧。以两大资金主体合力结果来看，北向持续主导市场，电力设备仍具备共识，非银、食饮虽有分歧但仍有50亿以上净流入。

行业配置建议：回归“乙类乙管”，休养生息，春来还看大科技。a.自主可控：光伏、风电、国防军工、信创、半导体材料与设备；b.民生安全：地产；c.生命安全：

医药、医疗器械。

风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。