春季躁动的配置分歧：绝对收益偏消费/相对收益偏成长矛盾根源：是否略过Q1经济基本面扰动，着眼全年配置。经历开年以来连续两周上涨后，市场的核心矛盾已经从春季躁动与否，转为躁动之下的配置分歧：

买成长，还是买金融消费？不同配置思路的核心问题：是否略过疫情感染高峰对经济的短期扰动？究其根源在于不同机构对配置周期的长短考量差异。我们路演过程中，相对收益考核为主的公募追逐业绩弹性，配置倾向成长制造业；而保险等绝对收益的机构则绕过一季度的基本面波动，偏好全年视角下金融消费的复苏，体现为1月以来白酒、家电、汽车、地产、银行等行业的上涨。

春季躁动很难映射全年主线

2011年以来，仅17、19年春季躁动成为全年主线，其余年份主线无关春季躁动。2010以来12年中，仅17、19两年春季躁动行情特征得以延续，其余10个年份中，春季躁动与全年主线无关，背后根源在于，春季躁动的本质是业绩空窗期的政策期待和经济预期，全年经济形势变化往往超出年初设定。而17、19两年春季躁动主线映射全年的宏观背景是当年经济走势延续上年H2趋势，同时年初的宏观假设延续全年。17年春季躁动&全年主线：消费（食品饮料、家电）&周期（建筑、建材、钢铁、有色）；19年春季躁动&全年主线：科技（计算机、电子）&消费（食品饮料、家电、医药）。

类似年份的躁动表现：估值低&经济差&有期待今年类似13、16、19年：春季躁动中小成长制造占优。今年初的市场和经济环境类似2013、16、19年，市场整体估值处于阶段性底部，经济下行压力较大、景气度处于50荣枯线以下，同时市场对政策改革有较高预期。对比历史来看，类似年份春季躁动行情中，基本以中小成长制造占优。13年市场普涨，金融制造更优，包括“调结构”政策预期下的军工、汽车等高端制造，以及经济复苏预期之下的银行、非银；16年中小成长占优，领涨行业主要集中于消费、成长板块，纺服、汽车、轻工、电力设备、电子等板块；19年消费&成长牛市，中小成长风格占优，领涨行业包括农林牧渔、食品饮料、计算机、电子等，基本分布于消费&科技行业。

Q1看好成长制造，Q2后转向金融消费

我们建议春季躁动看短做短，着眼当下核心焦点，即医疗资源挤兑后经济复苏偏疲弱，短端流动性充裕，成长制造更为占优。感染高峰后制造业修复预计快于消费，参考海外英国、越南、日本等国经验，医疗资源挤兑后，制造业3个月内恢复，消费6个月内恢复，国内疫情高峰恰逢生产淡季，春节后制造业可能率先恢复。Q2以后市场主线取决于经济复苏的数据验证，基期因素下二季度GDP增速预计为全年高点，就业数据相对更具参考意义：若3-4月就业数据持续改善，经济复苏预期基本得到验证，银行、保险有望率先反弹，利率上行叠加行业基本面改善驱动其股价上行；消费板块中，地产后周期和大众消费确定性更高，地产销售数据回暖驱动家电、汽车、白酒等地产后周期板块估值抬升，需求恢复带来的涨价预期，驱动纺织服装、食品加工、调味品等大众消费板块盈利上行。

风险提示：

宏观经济复苏不及预期，海外疫情反复冲击出口，历史经验不代表未来。