在今年市场的疾风骤雨中，能够战胜市场波动，获得正收益殊为不易，从第三方披露的数据看，投资老将归江管理的信璞价值精英1号不仅获得了较好的回报，而且产品净值始终在正收益之上。拉长时间看，该产品自2014年8月成立以来，在较低的波动下获得了优异的长期回报。

归江有超过24年的投研经历。1998年，在亚洲金融危机肆虐的时候，归江进入了君安证券的自营部门。次年，国泰证券与君安证券合并，更名为国泰君安证券。在这里，归江亲历了基本面研究方法获得巨大成功的投资案例，并与肖华、邓晓峰、王璟和吴任昊等成为同事。2002年，在时任博时基金基金经理肖华推荐下，归江入职博时基金，与王璟、唐定中、邓晓峰等一起，组建起首批国家社保基金的权益委托管理团队。2003年6月，社保基金正式入市。其后数年，归江带领的博时社保组合成为业内最为神秘的隐形冠军团队。2008年底，社保基金理事会首次公布社保组合的管理人名单，在12个对外委托的股票组合中，博时基金成为业内唯一管理3个境内组合，并且成为当时唯一管理社保海外账户的本土基金公司。2009年初，归江只身北上，加盟国泰基金任投资总监。2010年，归江离开国泰基金，正式在上海创建信璞投资。

作为公募基金最早一批价值投资的践行者，归江如何在熊市中获取相对稳健的回报?在不断变化的市场中，他对价值投资的理解又经历了怎样的变化?他如何看待当前的市场?日前，证券时报记者采访了归江，就相关话题进行了坦诚深入的交流。

“稳健驶得百年船”

证券时报记者：从第三方披露的信息看，在今年大幅调整的市场中，你管理的产品一直保持正收益，是如何做到的?

归江：2019年在一个格雷厄姆的书评会中，我曾提到美国的罗斯福时代。当时我们就在研究罗斯福新政前后的变化，发现美国的高税率和反垄断就在这时候出现，事实上，每个经济体发展到一定阶段，都不得不面临发展与公平之间的再平衡。

我们研究公司的内在价值，不能单纯考虑股东价值这么简单，还得兼顾社会生态。在2019年房地产最火、财务报表最好的时候，汽车和家电已经进入负增长阶段。当一个生产部门过多地挤占了其它生产部门的收入，而且身边年轻人对高房价都备感压力的时候，我们就开始怀疑高扩张龙头房企的可持续性。当强者恒强的逻辑反噬到整个生态的健康时，我们不得不反思龙头策略的可持续性问题，并且开始关注那些勇于放弃规模，把产品力作为目标的公司。这种产业经营逻辑和我们的投资逻辑是高度自洽的。

证券时报记者：具体是怎样的做法?

归江：我们选择了比较保守的策略。一是对估值的保守，在赛道资产备受追捧，龙头公司有较高溢价的时候，我们担心这两类策略都会走到极限并出现转化，因此对这两类资产都持谨慎态度。二是在行业上保持相对均衡，在质量和估值方面也保持均衡，这样万一出现黑天鹅也可尽量降低损失。三是对美元的紧缩保持敬畏，给资产的流动性预留空间。

虽然比较谨慎，但我们并没有因此而选择空仓。在2019年，我看到一家外资机构的策略报告，指出在全球央行放水，流动性最好的时候，大宗商品指数和价值股指数却在十年的大底，均值回归的能量积蓄很深。我们深以为然，并把该观点转告我们的投资人。在港股市场某些个股受美国制裁的时候，我们兴奋地增持了一批超高股息资产和大宗商品，很好地优化了我们过于依赖银行地产的组合结构。这些资产在今年为我们获得了分红和汇兑的双重收益，平稳度过了今年市场的大幅波动。

证券时报记者：你很注重行业的均衡配置?

归江：我们曾因港股的银行和地产相对A股的巨大折让而越买越多，但是行业的相关性太强，尤其像我们这样长期没有外部资金流入的孤独投资者，要在自己的组合内保持流动性，坚持到风格轮换时刻，平衡性就尤其重要。如果过于依赖某一类资产，就像熊猫只吃竹子，竹子一旦开花，就只能饿死。对某些行业的偏爱，在某些个股上的自我强化，可能给组合带来了脆弱性。在自由度较大的私募投资实践后，我更能感悟到社保基金纪律投资和风险控制的含金量——稳健驶得百年船。

社保基金

逆周期管理非常出色

证券时报记者：谈到社保的投资，记得你是公募基金中最早一批社保基金管理人，这段经历对你的投资有哪些影响?

归江：非常幸运能在20年前管理第一批社保基金，这段经历对我们团队产生了深远影响。一是提升了我们的格局，能为公共服务、为老百姓的养老服务，让我们深感荣幸，激发了团队的使命感;二是对风险和纪律投资的理解，行业均衡、坚守风格和逆向投资，这些风险管理基因深深地烙印在我们后续的投资行为上;三是逆周期的管理。社保基金的逆周期管理非常出色，每当市场低迷不断创新低的时候，社保基金就会持续追加投资，而在市场高点、人声鼎沸的时候，又会逐步撤退，客户和基金经理之间的理性互动为社保基金创造了巨大的绝对收益。“资本加权回报”成为我们后续努力追求的目标。

证券时报记者：这一时期有什么难忘的经历?

归江：记得公司每年都会组织我们出国与国际同行交流学习，每到一处我总是会