1.2022年回顾：供需逐渐平衡，价格冲高回落。

国内煤炭产量大幅增长。全国原煤产量累计完成36.9亿吨，同比增长10%。其中10月份，全国原煤产量完成3.7亿吨，同比增长1.2%；11月上旬，重点监测煤炭企业产量完成5234万吨，环比10月上旬增长0.6%，同比增长2.4%。国家出台政策支持增产保供，煤炭日产量平均超过1200万吨/天。

煤炭进口数量同比下降。1-10月，全国累计进口煤及褐煤2.3亿吨，同比下降10.6%；10月份进口煤炭2918万吨，同比增长8.3%。如果维持当前水平，预计全年进口2.9亿吨，同比下降0.4亿吨。

需求因疫情而前低后高。1-10月，全国商品煤消费总量约35.7亿吨，同比增长0.6%。分行业表现看，四大行业煤炭消费分化，其中化工行业、电力行业、钢铁行业用煤实现正增长，分别增长5.1%、1.8%、0.4%，建材行业用煤同比下降6%。分月看，3月-6月，由于疫情等因素，煤炭消费量出现下降，其他月份消费增长。

煤炭价格全面上涨：从1-11月煤炭平均价格看，各煤种均上涨，2022年前11月，动力煤、炼焦煤、无烟煤价格均值分别为1405.5、2701.3、2066.5元/吨，同比分别上涨18.6%、15.9%、40.1%。

但动力煤中的电煤受长协价格影响，均价增长受限。假定全年均价维持前11月均价水平，各煤种煤价同比仍有较明显上涨，但涨幅收窄。

2.2023年展望：国内经济复苏，需求韧性可期。

供给方面，预计22年煤炭生产43.9亿吨（yoy7.9%），进口量2.9亿吨（yoy-9.4%）。预计23年煤炭生产44.8亿吨（yoy2.1%），进口量3亿吨（yoy3.5%）。

需求方面，预计22年煤炭消费43亿吨（yoy0.7%）。预计23年煤炭消费44.5亿吨（yoy3.5%），其中电力行业25.7亿吨（yoy4%），钢铁行业6.9亿吨（yoy3%），建材行业5.3亿吨（yoy3%），化工行业3.5亿吨（yoy5%）。从节奏上看，考虑到基数以及疫情影响，下半年需求相对较好。

价格方面，预计23年动力煤市场均价下降约200元/吨（yoy-14.7%），焦煤市场均价下降约400元/吨（yoy-14.8%）。

产业链方面，上游价格中枢下移，下游需求改善，中游（焦炭、煤化工）利润有望修复。

3.发展趋势：柔性供给新时代，行业转型新机遇。

（1）碳中和与能源安全成为煤炭行业的双重要求。一方面碳中和目标限制煤炭产能扩张；另一方面能源安全需要煤炭进行托底保障。（2）煤矿新产能与智能化建设将加快。2022年1-10月行业投资增速加快，同比增长27.5%。国家正在推进煤炭储备能力建设，投资增速或将维持高位，智能化将成为新的投资方向。（3）柔性供给平抑市场价格波动。海外能源价格波动以及国内供需错配，需要柔性供给提供支撑，实现煤炭供给智能柔性生产、安全稳定供给、动态供需平衡目标。（4）煤炭清洁高效利用持续推进，依托现有煤电化产业转型发展新储氢材，企业迎来发展新机遇。

4.投资建议：上游修复估值，中游修复业绩，未来转型可期。

展望明年，国内经济有望迎来复苏，需求韧性可期，我们认为在海外影响因素减弱情况下，煤炭价格中枢环比略有回落，但国内煤炭需求可期，长协煤占比提升，板块盈利稳定，有望迎来估值修复，维持行业“超配”评级。我们建议围绕三条主线布局，一是长协煤占比高的煤炭公司（包括动力煤和焦煤），建议关注中国神华、陕西煤业、中煤能源、山西焦煤、平煤股份；二是中游利润修复的公司，建议关注金能科技、美锦能源；三是转型新储氢材的相关公司，推荐淮北矿业、盘江股份，建议关注华阳股份、电投能源。

风险提示：海内外疫情的反复；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响。