事项：

2022年11月21日，证监会主席易会满表示，要深刻认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。

评论：

建立具有中国特色的估值体系，是走好中国特色金融发展之路的重要环节我国资本市场快速发展，资本市场具有明显的新兴加转轨特征，经济体制持续演进带来产业不断升级，上市公司结构的变化。目前中国共有国企1331家，其中央企435家，地方国企896家。其他类型企业包括民企、公众企业、集体企业、外资企业和其他企业（无实控人或企业未在指定平台公开实控人信息），数量分别为3166家、277家、23家、170家和31家，民企上市公司占比超2/3。多种所有制经济并存，覆盖全部行业大类、大中小企业共同发展的上市公司结构，是我国资本市场的特征与优势。目前A股估值中枢相对健康，行业估值结构与基本面相关性较大，高质量发展指引下，未来上市公司在产业结构上的交集有望增加，在现有基础上进一步认知和把握不同产业结构下的估值逻辑，是走好中国特色金融发展之路的重要环节。

投资者认知偏好变化或对估值体系产生较大影响，进而导致市场风格的中长期转向上一轮较为明显的估值体系修正发生于2016至2018年，期间修正的方向是盈利能力更强的龙头企业估值回到相对合理的区间，而前期溢价较大的中小创公司估值出现了较大幅度的回落。2016年2月至2018年2月，全A口径PE(TTM)从17.7倍小幅上升至于20.5倍，大盘成长和大盘价值分别从12.3倍上升至23.3倍、8倍上升至11.6倍，大盘风格估值回升的幅度优于全A。相应地，2013-2015年期间大幅上涨，估值过高的中小创整体估值下滑严重，创业板指和中证1000估值回调幅度较大。期间投资者对营收和利润的内生增长与外延式增长有更清晰的认知，对并表带来收利高增的企业的长期偏好有所下降，认为以ROE等代表盈利能力的指标持续性和指引意义更强，整个市场的风格也在向大盘切。

A股市场估值并不均衡，分行业视角下国企估值仍相对偏低从结构上看，不同类型的A股企业估值分布并不均衡，新兴产业国企估值相对较低。我们以中位数口径衡量不同属性企业的估值水平，截至2022年11月21日，地方国有企业、中央国有企业、民营企业PE(TTM)中位数分别为16.56倍、23.41倍和29.22倍。分产业看，以电子、通信、医药、传媒、电力设备为代表的新兴产业，对应行业的国有企业估值中位数均大幅低于民营企业。此外，部分上游行业如钢铁、化工、煤炭国有企业整体估值水平低于同行业其他类型企业。估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度，在国企“练好内功”+“强化公众意识”双管齐下的过程中，投资者有望进一步认识国企的内在价值，国企上市公司，尤其是新兴产业内的国企上市公司估值中枢存在一定提升空间。

资本市场投资文化持续演进，投资者结构持续优化下，估值体系进一步健康发展

易主席在讲话中同样提到了中国资本市场起步晚、发展快，市场文化积淀不够的问题。部分投资机构仍未牢固树立价值投资的理念，热衷于追逐市场热点，对公司短期估值造成一定扰动。在机构化渗透率持续提升、机构研究能力持续增强、多管齐下久久为功的过程中，估值体系将进一步朝向“基本面+稳定化”的角度发展。目前A股市场境内投资者占比仍然超95%，外资对A股整体定价权有限，个人投资者占比虽有下降，但仍达到60%左右，是市场的重要支撑。壮大机构力量的同时，保护中小投资者的合法权益，关注中小投资者诉求，加强对这部分群体的技能培养下，长期视角下具备中国特色的估值体系将健康发展。

风险提示：地缘冲突风险超预期，美联储加息幅度超预期