A股市场今年波动较大，偏股型基金总体出现了较大回撤，一批表现稳健甚至逆流而上的基金经理引人关注，中泰资管基金经理姜诚就是其中的突出代表。

姜诚拥有16年投研经验，2006年加入国泰君安证券资产管理部，历任研究员、投资经理;2010年参与筹建安信基金，曾任公司研究部总经理、基金投资部总经理;2016年加入中泰资管，现任基金业务部总经理、基金经理。

作为从业十年以上的资深基金经理，他如何自我进化来适应市场嬗变?他对价值投资有何独特理解?带着这些问题，证券时报记者日前采访了姜诚。

姜诚坦承自己的最大特点是比较保守，也愿意“认怂”，在他看来，我们面对的商业世界乃至人类社会是一个复杂的系统，任何一个今天呈现的结果，如果重来一次都有可能是另一番光景。他认为，做价值投资一定要对复杂性和随机性充满敬畏，要关注或然的历史;因此，安全边际才是方法论的核心，永远要考虑最差的可能性，并以此确定估值和对价。

知识无边界

投资框架要不断进化

证券时报记者：你如何构建投资框架?

姜诚：我主要从经验中学习，通过自己经历过的投资案例来总结自己的经验，通过阅读和观察来学习别人的经验，逐渐加深对商业世界的理解，构建自己的世界观和市场观，在此基础上衍生出以安全边际为核心的方法论。这是一个渐进的过程，没有顿悟。另外，时代在不断变化，知识也是无边界的，投资框架要有一定的柔性，要不断进化，适时做出丰富和调整。

证券时报记者：请具体讲讲你的投资框架。

姜诚：投资框架包括三个部分：一是投资理念，解决“是什么”与“为什么”的问题。我做的是价值投资，目标是从企业的价值创造过程中赚钱，而不是从价格变动中赚钱，因此主要研究公司长期经营等内生变量。股票价格不需要去判断，只需要去应对，它只是外生变量，不是需要去预测的变量。

二是市场观和世界观，解决对外部环境的认知问题。我们面对的商业世界乃至人类社会是一个复杂的系统，任何一个今天呈现的结果，重来一次都未必是今天的结果，这叫或然的历史，是随机性的一部分，随机性与复杂性结合起来，让我们很容易解释过去，但预测未来却很难。

第三部分就是方法论，我的方法论的核心是安全边际。通过阅读历史，让我对或然的历史有所警觉，意识到在研究中要做多种情景假设，做投资决策时，会按照比较差的情形定估值、给对价，尽可能把不确定性从惊吓转为惊喜。

证券时报记者：你特别强调安全边际，为什么?

姜诚：先天保守的性格和世界观，让我对市场、对经济系统、对社会发展的复杂性和随机性特别谨慎。到目前为止，在我有限的视野中，我自认是最保守的权益类基金经理之一。在方法论的层面上，我始终对复杂性心怀敬畏，总是尽可能去想象各种或有的不利情况，通过回顾历史和广泛阅读，搜寻各种线索，假设公司在未来可能面临哪些不同的结局。这种想象力有时是演绎式的，但更多的是归纳式的，我倾向于用长期的、历史的视角，对负面的可能性多发挥一些想象，我总在想，如果出现最坏的情况会怎么样。

必须把净值曲线的成因

想清楚

证券时报记者：很多经典的价值投资人今年出现了较大回撤，你管的基金却比较抗跌，差别在哪里?

姜诚：首先是结构性市场行情，客观上让我的组合在行业配置上比较分散和均衡，波动率自然相对较小。

其次我比较“认怂”。在真正的价值投资高手看来，一家真正有成长性的好公司，股价即使涨一倍，潜在回报率依然很高，仍值得持有，比如巴菲特买可口可乐，股价涨了几十倍，仍然一股都没卖，除了他的要求收益率不高(长期国债收益率)之外，还有就是他对自己的研究结论高度自信，有能力得出笃定的判断。但我不行，股价涨多了我就会左侧减仓。为什么?第一，我的要求收益率(折现率)比巴菲特高，纯价值型的股票在5倍市盈率时隐含收益率比10倍市盈率高1倍，吸引力自然要大得多;第二，我是一个胆小的人，对自己基本面研究的功力，没那么自信，对自己对一家公司长期判断的结论，通常不太敢赋予特别高的置信度，所以我在选股上对估值很苛刻，重仓股如果涨得很多，就会减持或清仓，下跌的过程中也会加仓。特别是当市场很悲观，估值不断降低时，我们是敢接“下落的飞刀”的。基于这样的谨慎，组合整体的估值水平较低，在熊市中可能就相对抗跌。

证券时报记者：从三季报看，你的风格似乎更加保守，持股也更加集中。

姜诚：在过去的一个季度中，我们对个别行业的理解又深入了一些，市场给它的估值也更低了一些，就下意识地多买了一些，从结果上看就是组合的集中度抬高了，估值水平下降了。

证券时报记者：从你过去的历史看，在熊市往往比较抗跌，你认为自己是否属于低回撤选手?

姜诚：我今年的低回撤是在特定的市场环境中实现的，有投资框架的主观因素，但更主要的是客观市场环境刚好匹配，大家不要高估我控制回撤的能力。回撤只是一个结果，我可以坚持自己的投资框架不动摇，坚持对估值的苛刻要求，但不能保证市场会像过去三年一样。

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