生猪板块：Q3半数以上企业扭亏，头部猪企份额继续提升。2022前三季度，10家上市猪企合计实现营收2670.10亿元，yoy+6.12%，实现归母净利润-73.59亿元，yoy+57.91%；其中单三季度样本猪企合计实现营收1093.74亿元，yoy+34.28%，实现归母净利润113.35亿元，yoy+157.48%，7月份以来猪价维持高位，三季度生猪板块盈利显著改善。从量价拆分角度来看，2022前三季度全国生猪均价16.85元/公斤，同比下跌23.40%，其中9家样本猪企（剔除巨星农牧）合计出栏量7977万头，同比增长37.92%；2022Q3全国生猪均价22.44元/公斤，同比上涨51.26%，9家样本猪企（剔除巨星农牧）合计出栏量2405万头，同比增长11.25%。从市占率角度来看，9家样本猪企2022前三季度出栏量占比15.33%，yoy+3.57pct，整体份额延续提升趋势。

分析关键财务指标，三季度维持高位的猪价促使行业的毛利率、ROE等指标显著改善。2022年前三季度生猪行业毛利率上升至5.44%，yoy+1.00pct，单三季度生猪行业毛利率为18.84%，yoy+30.82pct；净资产收益率方面，由于前三季度样本猪企利润合计仍亏损，2022前三季度生猪行业净资产收益率为-5.29%，而伴随单三季度的盈利改善，行业在经历长期亏损后迎来了首个盈利为正的季度，2022Q3生猪行业净资产收益率提升至8.15%，yoy+20.61pct。行业资产负债率环比小幅改善至66.48%，同时高猪价催化下部分企业采取补栏行为，行业生产性生物资产环比二季度增加2.92%至247.16亿元。

新一轮猪周期已于2022年4月反转，从猪价层面看，无论是7月猪价冲高至25元/kg，还是8月回落至21元/kg上下高位盘整，抑或是10月猪价再创新高突破29元/kg，猪价的整体表现在持续超出产业界和资本市场的预期。我们认为，价格是最客观的指标，目前为止猪价的演绎足以说明前期的产能去化幅度是足够的，并且21年6月的产能高点并非市场所想象的严重过剩。展望未来，我们对猪价的判断是比较乐观的，四季度行业供给量增加幅度并不明显，需求则处于全年最旺的季节，我们预计22年四季度价格中枢大概率比三季度高。

对于明年猪价，养殖端目前尚不看好23年下半年的猪价，整体补栏偏谨慎，并且养殖端资产负债表的修复尚未完成，我们认为，在行业补栏信心和补栏能力均不足的背景下，22年下半年的产能恢复或偏理性，这将对明年猪价形成较强的支撑，我们预计2023年全年均价在19元/kg以上。

投资建议：2022年三季度，在原料成本继续上行的背景下，养猪企业的成本改善略不及预期，出现不同程度的抬升。我们认为剔除饲料价格的波动影响，养殖效率的改善属于慢变量，行业平均成本的下降是一个缓慢且艰难的过程，具有成本优势的猪企在较高的猪价中枢下可获得更好的头均盈利，在完整周期下企业盈利将有较好表现，建议关注头均盈利位于行业前列的牧原股份、温氏股份、东瑞股份等。

风险提示：生猪价格波动，突发大规模不可控疫病，重大食品安全事件，宏观经济系统性风险，极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。