本报告导读：

利润小幅抬升主因基数扰动，目前利润率依然位于近五年同期最低，国内外经济周期错位背景下，上游利润率持续回落，但下游需求仍显疲弱，利润率维持在低位区间运行，结构趋于均衡。往后看，基数效应将导致后续利润增速单月波动加剧，但受限于内外需双重压力实际动能依然承压，结构角度关注安全主线下的中游大制造。

摘要：

目前利润率依然位于近五年同期最低，短期盈利持续承压。

营业收入：9月份工业企业营业收入当月同比6.7%（前值5.6%），营收回升主因基数效应，21年双控限产压制高耗能行业生产，目前的保供稳价支撑生产端，但受限于内需疲弱，量的上升空间有限；此外，海外衰退预期强化导致上游资源品价格持续回落，上下游依然是此消彼长的态势。往后看，新老经济的结构分化延续，新经济支撑量，但是价格因素将持续拖累营业收入，营收的回温需看到内需的企稳，尤其是老经济链条的边际回升。

利润率：9月份工企利润率为5.9%（前值5.7%），利润率小幅回升主因季节性，价格因素制约下，利润率依然位于近五年最低点。其中采掘和上游制造延续回落态势（7.3%→7.1%），中游制造受到的成本挤压放缓（5.2%→5.3%），下游消费利润率维持稳定（6.7%）。往后看，国内外经济周期错位背景下，上游利润率将持续回落，但下游需求仍显疲弱，利润率将维持在低位区间运行，结构趋于均衡。

利润总额：9月份工企利润总额当月同比-4.0%（前值-9.6%），小幅回升主因基数效应，量升价跌背景下实际动能处于底部震荡期。实际上利润趋势下行自2021年初就已开始，其中双控限产和俄乌冲突带来了两个阶段性小高峰，国内疫情二次反弹叠加近期大宗商品价格回落加速导致利润继二季度以来二次探底。往后看，基数效应将导致后续利润增速单月波动加剧，但受限于内外需双重压力实际动能依然承压。

盈利结构再平衡，景气相对优势在中游制造。

分行业利润增速角度来看，全球定价的原材料由于短期衰退预期升温景气度持续下滑（有色冶炼等），国内定价的上游品种由于本轮复苏期新老经济的分化，老经济链条景气度也持续下探（黑色冶炼），全球能源局势边际缓解，老能源的盈利逐渐回归，但依然具备韧性（煤炭、油气）。

上游成本挤压放缓背景下，中下游的景气度稳中有升，中游制造亮点颇多。

如：能源安全主题的电气机械（14.0%→14.4%）、产业链自主可控主题的仪器仪表（8.2%→9.9%）、国防安全主题的航天航空制造（2.7%→5.0%）；下游消费品在疫情制约下整体处于底部震荡阶段，必选消费相对具备韧性；此外，汽车和电力运营持续困境反转。

结构性去库延续，去库终点在23年年中附近。

9月份产成品库存累计同比为13.8%（前值14.1%），读数层面的去库放缓主因基数效应，去年同期实施了双控限产，加速库存去化，低基数推升了库存同比读数，实际去库动能依然不弱。结构角度来看，消费链条和部分高技术制造业链条已经进入去库中期，后续出口回落叠加消费需求持续受到抑制，结构性去库加速，年底附近稳增长政策将再次升温，本轮去库的终点在23年年中附近。