本周已开启的切换预计将持续推进，本轮切换既不是简单的小切大，也不是传统的成长切价值，而是赛道内高切低，行业间热切冷的“非典型切换”；同时，政策加力应对经济压力，货币政策已先行，国常会19条接续稳增长，中报集中披露并收官，热门行业难超预期，部分冷门行业难低预期，外部通胀及衰退风险依然较大，内外因素叠加下，预计A股波动将进一步加大，建议配置重心继续转向偏冷门行业。首先，多因素叠加压制经济修复斜率，稳增长政策加力，货币政策超预期降息宽信用，预计未来LPR还有进一步压缩空间，国常会布局19条稳增长接续措施，看点是“准财政”发力，重督导地方执行。其次，中报业绩集中披露并收官，业绩分化加速资金调仓，加大市场波动，结构上热门行业难超预期，冷门行业优于预期概率更大，前期市场错误定价纠偏后，行业估值将与盈利预期重新匹配。最后，预计外部高通胀持续期更长，美联储表态后，经济衰退的风险也更大，预计外部市场和北向资金短期波动依然较大。
综上所述，预计本次“非典型切换”主要体现为赛道板块内部转向估值和增长确定性匹配度更好的个股，从纯粹炒预期的个股转向成长白马；行业间从热门赛道行业转向医药、基础化工、消费当中相对冷门但已出现边际改善迹象的细分行业及个股。
多因素叠加压制经济修复斜率，稳增长政策加力与新增压力匹配。
1）货币政策超预期降息宽信用，预计未来LPR还有进一步压缩空间。电力供应紧张，散点疫情扰动，地产修复迟缓等因素叠加下，经济修复的压力增大，恢复斜率预期更平缓，前期升温的稳增长预期逐步落地，依然是货币先行。MLF降息为LPR报价提供了下调空间后，8月22日LPR报价非对称下调，5年期超预期下调15bps，1年期下调5bps；8月24日国常会则强调持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低融资成本。我们认为，未来LPR还有进一步的压降空间，但更有可能参考5月，由银行主动压缩加点，实现最终贷款利率调降。预计今年四季度，5年期LPR仍有下调空间。由于宽松资金面下短端利率已实质性降息，而中长期贷款需求不振，因而本次采取了非对称式的调降方式，促使贷款利率曲线“平坦化”，提振信贷需求，再考虑8月MLF缩量操作，国内货币政策的重心已从松货币偏向宽信用，预计本轮信用周期回升比较曲折，短期依赖财政和准财政发力，中期则依赖地产主线修复。
2）国常会布局19条稳增长接续措施，看点是“准财政”发力，重督导地方执行。8月24日国常会部署实施稳增长接续措施，较近期会议力度更大、节奏更快，主要目标是推动专项债资金形成实物工作量，改善社会融资需求不振态势，以较好的经济增速促进稳就业、防风险，其中“准财政”发力是主要看点，具体包括：1）超预期再安排3000亿元以上政策性开发性金融工具。2）开启使用专项债地方结存限额，提出“依法用好5000多亿元专项债地方结存限额”，已走出使用专项债限额的第一步，后续不排除使用剩余1万亿元限额空间、追加年内专项债额度等措施的可能。3）允许地方“一城一策”刺激合理住房需求。
我们认为这是“因城施策”的升级版，“一城一策”更强调地方自主，每个城市在地产信贷政策上调整灵活度自由度更高。此外，国常会上中央再派出更高级别领导挂帅的稳经济大盘督导和服务工作组，由部门主要负责同志（正部级）赴若干经济大省联合办公。
中报披露收官加大市场波动，行业估值将与盈利预期重新匹配。
1）中报业绩集中披露并收官，业绩分化加速资金调仓，加大市场波动。受疫情冲击影响，预计2022Q2不仅是本轮国内GDP同比增速的底部，也是A股本轮盈利周期的底部，且预计盈利周期筑底呈“V”型，A股中报盈利分化明显。
截至8月27日，约3000家上市公司披露了中报，披露率约65%，以披露公司为样本整体法计算，全部A股/非金融板块2022Q2单季净利润同比增速分别为+7.4%/+7.0%，相比上一周的15%增速明显下滑，从已披露企业的情况来看，A股盈利整体承压，结构上少有超预期的亮点。过往经验显示，业绩偏弱的公司倾向于更晚披露财报，而下周1600家上市公司（2021年年报利润占比43%）将在前3个交易日集中披露中报，整体上，预计2022Q2盈利增速还会继续下修；结构上，弱于预期的部分公司和行业会驱动资金调仓加速，加大短期市场波动。
2）冷门板块业绩优于预期概率更大，前期市场错误定价纠偏。不论从二季度业绩预告还是小型企业PMI均可发现二季度中小企业的经营压力更大。5-7月的结构性行情中，投资者通常选择有高频数据持续催化的赛道股，对于没有赛道标签的“冷门”行业预期很低。我们以披露中报下一交易日相对一级行业超额收益大于5%的个股作为盈利超预期的代表，符合该条件的283只个股中，超预期数量最多的4个行业是机械设备及产品（43只）、消费电子（27只）、化工品（25只）、消费细分品类（25只），与前期热门行业基本没有交集。最近两周市场在行业间的热切冷是对冷门行业错误定价纠偏，预计随着中报披露完毕，市场切换后各行业估值将与调整后的基本面匹配形成新平衡。
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