报告摘要：

盈利弱但流动性宽松时，外部冲击、增量政策和是否超跌是影响市场走势的核心因素。复盘经济弱修复但流动性充裕、海外流动性预期边际转松下的A股市场，发现：（1）若有外部冲击则市场趋势偏弱，如欧债危机下的2011Q4和人民币贬值冲击的2014Q1，A股均震荡偏弱。（2）增量政策的出现对市场支撑作用较强，如2012Q1在高通胀缓和后货币政策转松，两次降准支撑市场走强。（3）超跌后更容易出现较强反弹，如在“股灾”后的2015Q4和因贸易摩擦大跌后的2018年末至2019年初。

景气上行、受益于流动性宽松和外资流入的行业表现占优。复盘来看，盈利弱但流动性宽松时表现占优的行业有：（1）处于产业周期上行的行业，受经济影响有限，如2015年移动互联网浪潮下的计算机和传媒、2018年猪周期下的农林牧渔。（2）受益于流动性宽松的行业，如2011和2012年传媒等。（3）外资流入的行业，如2018年的食品饮料、家电等。

当前来看，市场下行空间有限，行业上中小盘成长与部分核心资产占优。

（1）市场趋势上，首先，海外紧缩缓和，同时国内疫情难有大规模爆发风险，台海摩擦进一步升级风险有限；从人民币汇率表现较强也可以看出，外部冲击风险有限。其次，社融数据显示地产下行明显拖累经济增长，后续基建、地产放松等政策有望进一步出台和执行，增量政策托底是大概率。最后，超跌条件暂不具备。综合来看，当前市场进一步下行空间有限。（2）行业方向上，产业周期上行的新能源，受益于流动性宽松预期的计算机、电子、传媒、军工，以及受益外资流入的消费占优。

社融偏弱显示盈利延续弱修复，但流动性预期维持宽松，地缘冲突风险缓解，A股短期继续震荡。（1）首先，社融偏弱，主要受地产下行拖累，且存款意愿偏强，这显示需求偏弱，稳增长下基建项目有望加速落地；其次，在经济偏弱下，盈利延续弱修复，经济增长压力下成长相对价值更占优。（2）首先，美国7月通胀超预期回落，短期加息预期弱化；国内银行间流动性难进一步充裕。其次，海外流动性预期改善下外资流入有望加速，新发基金和情绪资金有望维持稳定流入。（3）地缘冲突风险缓解将支撑市场风险偏好，但地产信用风险和疫情散发仍压制市场情绪。

行业配置上，主线扩散延续，建议关注计算机、电子、军工、传媒和核心资产、新旧基建等。分子端盈利修复预期偏弱，海外流动性预期改善，主要受益方向在受益于流动性宽松预期的TMT、核心资产和保增长政策导向的新旧基建等。（2）具体来看，其一，景气预期的中小盘成长：短期景气预期有望改善的计算机（国产化、物联网等）和电子（半导体、消费电子）、军工以及传媒（NFT）值得重点关注。其二，外资可能流入的核心资产：外资偏好的白酒、医药和各细分行业龙头值得关注。其三，政策导向方向：新旧基建的建筑建材以及刺激消费相关的汽车等可关注。

风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期