报告摘要：

“此消彼长”行情，配置“中国优势”。我们自6月以来持续提示，中国及海外经济运行形态和政策储备从容性逐渐错位，“此消彼长”格局下中国资产逐渐具备全球相对优势，是捕捉A股结构性机遇的线索。

此消彼长下的A股行情，由增量资金和风险偏好驱动，贴现率主导、兼顾盈利修复的确定性；复苏路径下“中国优势资产”迎来布局良机。

中国复苏优势，先制造（供给）、后消费（需求）。我们在5.25报告《疫后复苏渐次展开，哪些行业修复机遇？》中曾提示，22年的疫后修复将沿着物流→制造（贸易）→消费的顺序渐次展开。从22年的高频数据来看，经济修复已经出现先生产（制造）、后生活（消费）特征。4月下旬以来“此消彼长”行情的第一阶段主要演绎“中国制造优势”如新能源链条、汽车链条；但随着“中国制造优势”股价强势表现，短期成交集中度接近历史高位、估值已快速修复至60%分位数以上，短期波动率提升。此时聚焦6月经济数据突出改善的消费复苏特征，我们展望未来“此消彼长”行情的第二阶段将继续演绎“中国消费优势”。

下半年消费复苏的关键变量：疫情、通胀、地产。回应市场关注下半年消费修复斜率的三个顾虑——1.疫情：自4.29政治局会议明确“动态清零”和“稳增长”之间协调统筹的辩证关系之后，全国常态化防疫机制已逐步完善，人流交互往来快速恢复，下半年消费修复大概率不会破坏。2.通胀：PPI-CPI剪刀差收敛，22年下半年的通胀走势将与15年、19年通胀成因较为相似（猪价上涨而核心CPI稳定、PPI回落、剪刀差收敛），消费从终端提价到成本缓解双重受益，历史两轮消费板块行情呈现“交易猪周期上行→交易PPI成本回落→行情扩散交易CPI”的特点。3.地产：销售端恢复仍然脆弱，但在有关监管部门积极表态的背景下，“停贷”事件负向螺旋演绎的风险有限，继续保持跟踪。

此消彼长，如何布局中国优势消费？1.疫后消费：内需底层支撑β，供给优化驱动α；居民补偿消费+品牌渠道优化—国潮（化妆品/黄金珠宝/体育服装/免税）；需求端刚性稳健+供给端集中度提升—医药（眼科口腔/医美/CXO/创新药）；餐饮&社交复苏+渗透率抬升—食品饮料（餐饮供应链/白酒）。2.22年CPI通胀交易已经率先在农业（畜禽养殖）行业体现，随着下半年CPI-PPI剪刀差继续收敛，根据成本敞口与传导能力，消费行情将继续沿着“成本缓解”（家电/食品/汽车零部件/家具/造纸）与“终端提价”（家电/零售）两条线索展开。3.地产系消费：

虽然地产销售仍是下半年观察变量，但家电（白电/小家电）景气拐点已于一季报率先出现，并在中报业绩披露继续占优（白电75%预喜率）。

风险提示：疫情控制反复，全球经济下行超预期，海外不确定性。