复盘A股的五次历史底部

A股共有五次历史底部，市场走出底部的驱动因素各有不同。2005年6月：市场走出底部的核心是股权分置改革；2008年11月：“四万亿计划”是这一轮市场走出底部的直接因素；2012年12月：基本面改善是核心动力；2015年8月：

微观流动性风险得到充分的释放；2019年1月：基本面改善以及风险偏好抬升。

市场走出历史底部的因素正在发生变化

政策对于市场底部的作用逐渐减弱。一方面，A股市场制度建设日趋完善，制度改革红利也就相对更少；另外一方面，传统刺激政策对经济作用力也在减弱。而印花税调整、监管部门表态等资本市场层面的政策对走出底部的作用相对较小。

基本面逐渐成为推动市场走出底部的核心力量。五次历史底部中，有三次都和基本面相关，2008年是强基本面改善预期，2012和2019年则是直接来自于基本面的改善，且市场底部与基本面底部之间的间隔也越来越短。

宏观流动性宽松不是市场走出底部的必备条件。市场底部往往伴随着流动性的宽松，但宽松并不一定带来市场拐点，如2018年4月开始降准，但市场见底则是在8个月后。去年年底以来的降准及降息同样并没有带来市场的显著上行。

市场的“成长”是核心驱动因素变迁的主要原因。一方面，A股市场容量持续扩大，上市公司数量和总市值近年来持续扩大，这使得单一流动性因素的影响减弱；另外一方面，机构投资者占比的提升也使得市场对于基本面因素更为重视。

与历史底部相比，当前市场处于什么位置？

本轮市场已经有了非常显著的调整。从滚动年度最大跌幅来看，上证综指本轮最大跌幅近20%，但仍低于过去五次市场底部的调整幅度，创业板的最大调整幅度接近36%，与2018年的低点相仿，但仍好于2012和2015年的低点。

当前指数估值也降至相对底部，但非绝对底部。当前上证综指PE估值为12X，低于2005、2008和2015年低点的估值水平，但高于2012和2019年底部估值，创业板指当前PE估值为47.2X，低于2015年市场底部，但高于2012和2019年底部估值。

政策的底部无疑已经出现，但盈利下行是今年市场面临的主要压力。从去年底以来，不论是宏观政策、流动性政策、市场政策都相对积极，但当前经济和A股盈利仍面临一定压力，这也是今年市场出现显著调整的核心原因。

静候转机，微调结构

市场仍面临经济与盈利预期的验证，但积极因素的增加有望支撑市场。短期来看市场仍面临经济和业绩的压力，市场仍有承压可能。但是疫情的缓解、政策的发力、中美关系的缓和等积极因素或也将对市场形成支撑。

中期盈利拐点才是市场上涨最为坚实的动力。未来随着政策效力的显现以及疫情影响的消退，我国经济也将逐渐好转，A股盈利也有望随着经济的好转而逐渐改善，这或是本轮市场走出底部区间最核心的动力。

配置方向上，建议关注：1、消费；2、稳增长；3、港股恒生科技指数。

风险分析：1、历史规律未来或有不适用的可能；2、发生超预期风险事件。