核心结论:2022年A股投资者所面临的宏观环境可以说是内忧外患,突发的疫情、房地产长期拐点、美联储加息、汇率贬值等。类似的情形2018年也出现过,突发的中美贸易冲突、去杠杆带来杠杆长期拐点、美联储4次加息和人民币汇率贬值。当下A股估值已经接近2018年Q4,那么2018年的估值下限是否会继续有效?通过对比2022和2018年的宏观风险,我们认为2022年很难打破2018年Q4的估值底。因为:(1)相比中美冲突,疫情的影响应该还是会更短暂的,特别是考虑到,疫情的政策更多是以我为主,我们有充足的时间做调整和应对。(2)2018年去杠杆是系统性的长期大问题,但随着去杠杆节奏的微调,股市的估值低也守住了。2022年房地产政策的微调大概率也能守住历史的估值底。所以当下应该已经逐步进入底部区域。具体节奏上,由于之前1个季度指数调整较大,近期股市已经进入反弹,大概率能持续到5月中,之后由于美联储加息和制造业利润下滑的影响,还有二次探底的可能。战略上,2022年可能是V型大震荡,上半年类似2018年,下半年类似2019年。

(1)估值已接近2018年Q4的状态。历史上另一个比较有效的估值指标是PB绝对值,目前A股的PB绝对值,已经进入底部区域,全A的PB已经达到2018年Q4的水平,全A非金融石油石化的PB已经达到2018年8-9月的水平。

(2)重大突发事件对估值的压制:2022年的疫情和2018年的贸易冲突。回顾2018年的中美贸易冲突,也对中国在全球供应链的位置产生了扰动,事后来看,这一影响一直持续到了现在,但对股市的影响只持续到了2018年底,随着2018年12月1日,中美在G20峰会上开始接触,开启谈判而告一段落。相比中美冲突,疫情的影响应该还是会更短暂的,特别是考虑到,疫情的政策更多是以我为主,我们有充足的时间做调整和应对。以突发事件的对比来看,2022年的估值底可以比2018Q4的估值底略高。

(3)内在长期问题的担心:2022年的房地产和2018年的去杠杆。最近2年的房地产问题和2017-2018年的去杠杆问题非常类似,都是长期的大问题、长期的大拐点,“房住不炒”大的政策方向很难改变,但如果能出现力度上的微调,那么其对股市的影响可能会类似2018年去杠杆对股市的影响。考虑到过去半年,稳增长政策不断出台,各地房地产政策逐渐放松,2022年的房地产风险应该不会超过2018年的去杠杆风险,所以,2022年很难打破2018Q4的极值。

(4)外部利空:汇率和美联储加息问题,2018年也有。

风险因素:房地产市场超预期下行,美股剧烈波动。