本报告导读：

风险预期收敛和实物资产回报预期提升，加之通胀的趋势，持有实物资产和稳定现金流的板块和公司正在进行一轮广泛的价值重估，这是年初至今重点推荐煤炭的内核。

摘要：

【策略深度对话行业】源起与目标。股票价格波动是“心中之花”，股票投资需守正出奇，“正”即是对于基本面的研究和理解，“奇”是市场博弈，人们对于业绩的展望和预期波动。正奇之间，既要看懂业绩，又要看懂预期，难度不大不可想象。策略对话行业，意在以投资人视角出发，以提问互动的方式让大家加深对各行业的理解，从行业角度理解“正”之所意，从策略角度明白“奇”之所向。

投资者需要重新审视传统经济部门股票回报，这将是2022年投资的胜负手。投资者往往会忽略：1）在经济结构转型期遇上剧烈的需求收缩，实际上增长对传统部门的依赖度是上升的，而非下降，因此地产、平台经济乃至于消费的尾部风险定价应该趋于收敛；2）从2017年供给侧以来叠加疫情冲击，实际上供给侧的变化推升了部分传统经济资产回报率的提升以及现金流的稳定，风险偏好的下降推动了当下持有实物资产并具有稳定现金流板块的估值认知的改变，好比上海的疫情启示我们，生活并不是只有咖啡，还有眼前的确定性。重估并未结束，也不仅仅在上游资源，将呈更广泛的轮动。

煤炭股票开始跑赢煤炭价格：实物资产与稳定现金流的广泛重估。在过去，当需求主导盈利周期的波动，投资者对周期股的投资还停留在低PE的水平卖出。并且，当宏观需求低波动时期周期股股价的反复令周期股投资成为优先级并不高的选择。但是我们不能忽略的是，经济周期的波动同样将令成长蒙尘，而风险偏好的下降正在促使远期现金流价值贴现的模糊。在实物通胀与需求放缓的环境当中，我们不仅要重视实物资产的通胀，更要重视稳定现金流的价值。煤炭本质是资源品，新矿从前期工作到投产至少七八年，结合欧洲煤炭替代性需求提升后全球煤价高企，价差走阔进一步抑制进口意愿，煤炭供给体系仍显脆弱。而煤炭需求还在持续提升、逐年提升。煤炭板块低PE正在反应其盈利优势，而供给侧产能周期扩张的受限，正在令煤炭板块的盈利与现金流更加稳定，这是当前确定性价值的重要来源，也是当前煤炭股价弹性为何跑赢煤炭价格的内核。

如何看待煤炭行情？煤炭应该怎样买？焦煤还是动力煤？结构上，短期看好焦煤，一个是来自于稳增长的预期，包括可能在三季度之后，整个地产开工预期提升之后，对于焦煤的需求要提升。第二，长协价格提升。但站在中长期的角度，更看好动力煤。因为动力煤短缺不仅仅是国内的因素，也是全球的短缺。个股方面，重点推荐5家公司：1）重视短期弹性，推荐：兰花科创、平煤股份和兖矿能源，2）关注α逻辑、高股息与成长性：中国神华和靖远煤电。

煤炭股投资的风险：需求是否具有崩塌的可能性以及微观交易结构的恶化。煤炭处于量价双升的补库周期，风险点在于需求是否有崩塌风险；以及短期投资者拥挤交易带来的微观交易结构恶化风险。