投资逻辑

公司全产业链以需求为导向，是第三消费时代的领航者。产品端把握住消费升级的大势，卡萨帝已成国内高端第一品牌，预计2022-2025年复合增速25%左右。三翼鸟进一步加速资源整合+套系化销售，已进驻超1000家门店；制造端业内领先，生产全流程变革加速；渠道端对新零售掌控力提升，降费提效稳步推进。

海外自主品牌竞争力足，空间广阔。公司2015年起多次海外收购，已完成全球主要区域的全层次自主品牌布局，市占率持续提升，2017-2021年外销CAGR为14.4%。营收端海外预计仍有250亿美元左右空间，公司将立足发达市场，加速布局新兴市场。利润方面，前期渠道和品牌投放多，并购GEA产生较高财务费用。目前海外经营利润率已持续提升至5.2%，相较对手仍有空间。

边际改善全面提速。此前相对短板的空调和厨电业务在高端引领下有所改善，空调市占率21年提升至16.6%（中怡康口径），厨电具有多品牌技术储备，不断推新；落地长期股权激励计划，2022-2025每年归母净利润较2021年复合增速不低于15%，为公司中长期成长提供强劲支撑。

投资建议及估值

我们预计2022-2024年公司营收分别为2523、2768、3022亿元，同比分别增长10.9%、9.7%、9.2%，预计2022-2024年公司归母净利润分别为153.2、178.0、203.7亿元，同比分别增长17.3%、16.2%、14.5%，对应的EPS分别为1.62、1.88、2.16元，当前股价对应2022-2024年PE分别为14.6x、12.6x、11.0x。给予2022年20倍估值，目标价32.44元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险

海外疫情防控不及预期风险、汇率波动风险、原材料上涨风险、终端需求不及预期风险。