随着中国债券市场打破刚性兑付、信用风险定价体系逐步完善，一个新的债券子市场——高收益债券市场正在孕育发展。嗅到市场机会的敏锐投资者开始悄然布局，近期地产债价格从大跌到反弹，也让一些机构再次看到高收益债券的投资窗口。

尽管当前高收益债券市场的星星之火仅在二级市场“闪烁”，但从海外高收益债券市场的发展历程看，未来境内高收益债券市场亦有机会向一级市场“燎原”，为中小企业、新兴公司提供有别于银行信贷、股权融资之外的另一种融资渠道。

不过，不同于海外市场几十年的大浪淘沙，中国的高收益债券市场尚处于新生阶段，交易机制、监管政策等一系列制度建设有待构建并完善。多位受访的债券投资人士认为，债券投资者保护机制的完善，以及违约债券交易机制的畅通，是当前推动境内高收益债券发展的当务之急。

“扫描”高收益债

高收益债的定义，在我国债券市场尚无标准界定。但在境外发展成熟的债券市场，这一标准非常清晰。

高盛亚洲信贷策略研究主管何健勋在接受证券时报记者采访时表示，根据国际通行做法，信用评级在BB+或以下的债券通常被视为高收益债。也就是说，对于像美国这类成熟债券市场，投资级债券和高收益债的划分依据主要就是根据信用评级。

然而，由于我国债券市场多年来存在评级虚高的问题，债券评级集中在A级以上，照搬境外高收益债市场的界定标准并不适用。相比于依赖外部评级，境内债券市场的投资者更重视用债券价格来识别高收益债。

鹏扬基金总经理助理、固定收益总监王华对记者表示，判定境内高收益债券一般有两个标准：一是票面利率的绝对水平高低，二是相对于剩余期限相同的“AA-”级信用债加点一定幅度作为标准。

作为国内较早投资高收益债和困境债市场的基金经理，深高投资创始合伙人、中债高收益债券估值专家组委员李凯对证券时报记者补充道，票面利率在6%以上的或者估值超过同期限国债收益率300个基点的债券，有时也被看作高收益债。

“我们内部是以到期收益率在8%以上的标准来定义高收益债，这样的定义比较符合国内现阶段市场发展状况，但不论按何标准，境内高收益债规模均已达万亿级。”李凯称，界定范围是推动市场发展的前提，监管部门对于高收益债的定义问题也十分关注。

统计数据显示，目前存续的票面利率在6%以上的债券有7000余只，规模接近5万亿元;票面利率在8%以上的债券也超过2000只，规模超1.6万亿元。

按照中诚信债券行业划分标准，境内高收益债已覆盖全部22个一级行业。其中，城投债占比基本达一半左右，房地产及其上下游占比在20%左右。

中国已具备市场基础

纵观境外债券市场成长史，并非所有发达国家都有成熟且壮大的高收益债券市场。不论是欧洲还是日本，银行信贷依然是企业融资的主要渠道，日本债券市场的企业债占比本身就低且以投资级债券为主。美国的高收益债券市场被国际投资者公认发展得最成熟，目前已有40多年历史。

“不同地区的债券市场发展轨迹不同。美国高收益债券市场的发展，为本土企业拓宽了融资渠道，这也使得美国有相当大一部分企业通过债券市场获得融资。”高盛亚洲信贷策略研究分析师丁泽棋对记者称。

在李凯看来，相比于欧洲、日本，美国能发展起成熟的高收益债券市场，有着如下独特条件：一是拥有包含制造业、服务业等完善的经济部门，这需要有强大的国内需求做支撑;二是拥有独立的货币财政等宏观政策，不易受海外形势干扰;三是风险暴露、信用分化前先要经历一段信用扩张的爆发式增长。美国是在上世纪70年代开始逐步形成高收益债券市场，此前经历了二战后的婴儿潮和大规模的基建投资，经济高速发展，这期间信用扩张显著，但随着进入70年代经济增速放缓，风险暴露，信用出现分化，成为高收益债券市场形成的前提。

“从上述三个条件看，中国也已经具备形成高收益债券市场的经济基础。”李凯称，当经济发展到一定阶段，潜在的债务风险会水落石出，打破刚兑和信用分化会带来对信用风险的重新定价，进而培养出一批中高风险偏好的投资人，资质和规模都弱于投资级发行人的公司顺理成章地进入债券市场。对于高收益债这种在金字塔结构中偏中间位置的大类资产，一旦拥有系统的投资人和发行人，以及合意的风险偏好，再配合诸如交易机制、中介机构、估值机制、法律制度等相应的基础设施，未来发展的长期逻辑值得被看好。

王华总结，高收益债市场发展有四个基础条件，一是代表发行人群体的实体经济部门融资需求多样化。二是代表投资者群体的金融部门投资需求多样化。三是市场管理部门不断完善配套制度建设。最后一点也是最重要的，是法制与信用文化建设达到较高水平。

“我国经济基本面长期稳定向好，多层次资本市场发展迅速，金融风险防范化解有效，金融业国际化程度提升，金融机构整体经营能力提升，金融法制与信用文化建设不断进步，因此，我国高收益债市场发展条件改善，未来也有很大的发展空间。”王华称。

对发行人和投资者而言，高收益债市场的发展壮大提供了更多的机会和选择。王华表