发行人要“讲清楚”，承担第一位主体责任，要对信息披露的真实、准确、完整负责;

中介机构要“核清楚”，要对信息披露真实、准确、完整进行核查验证，承担好把关责任;

审核机构要“问清楚”，要从投资者需求出发，从信息披露充分、一致、可理解的角度，进行公开化的审核问询，督促发行人和中介机构保证信息披露的合规性，提高信息披露的有效性;

投资者要“想清楚”，在发行人充分披露与投资决策相关的信息和风险后，自行判断是否要买卖企业发行的股票、以什么价格购买，购买之后要自担风险;

监管机构和司法机关要“查清楚”，对欺诈发行、信息披露违法违规行为，要求查清事实、严格执法、依法追究法律责任。

注册制试点两年间，科创板用“五个清楚”将五大主体的责任配置体系逐渐廓清。在业界看来，“五个清楚”是一个很大的进步，一定程度上将注册制的内涵和实质落到了实处，进一步探明了以信息披露为核心的注册制的实践路径，有望为全市场注册制改革形成可复制、可推广的有益经验。

然而，改革并非一蹴而就。对刚过而立之年的中国资本市场而言，注册制仍处于初级探索阶段，五大主体各归其位及责任落地仍任重道远。近期，资本市场各方主体传递出一个共同的声音：随着改革深入推进，“五个清楚”要进一步落实进入实操阶段，在改革实践中不断磨炼，才能真正检验出“清楚”的边界和效力。

“五个清楚”廓清责任配置

《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》提出，“进一步明确市场参与各方权利义务，逐步形成市场参与各方依法履职尽责及维护自身合法权益的市场环境”。在业界看来，这是注册制改革以信息披露为核心，对市场各方职责进行了重新配置。

上交所相关负责人在科创板开市初期，用“五个清楚”概括了注册制下相关各方的主体责任。发行人要“讲清楚”，承担第一位主体责任，要对信息披露的真实、准确、完整负责;中介机构要“核清楚”，要对信息披露真实、准确、完整进行核查验证，承担好把关责任;审核机构要“问清楚”，要从投资者需求出发，从信息披露充分、一致、可理解的角度，进行公开化的审核问询，督促发行人和中介机构保证信息披露的合规性，提高信息披露的有效性;投资者要“想清楚”，在发行人充分披露与投资决策相关的信息和风险后，自行判断是否要买卖企业发行的股票、以什么价格购买，购买之后要自担风险;监管机构和司法机关要“查清楚”，对欺诈发行、信息披露违法违规行为，要求查清事实、严格执法、依法追究法律责任。

两年来，五大主体协同发力将“五个清楚”的实践印刻在改革的轨迹中，形成一张具有阶段性成果的路线图。截至2021年8月10日，科创板上市公司达323家，总市值约5.15万亿。有科创板医药上市公司负责人向记者表示，以信息披露为核心的审核问询，对公司是一个自我价值剖析和检验的过程，反复“讲清楚”的不仅是信息披露的内容，更是公司创新的“价值”，硬核的“招牌”。“我们作为市场主体的责任意识在审核问询中被唤醒，科创公司的自信心、自豪感也在‘讲清楚’的过程中逐渐增强。”上述公司负责人表示。

作为与发行人并肩作战的“把关人”，中介机构在改革伊始就被赋予重任。从实践来看，科创板试点注册制改革，建立了压实中介机构责任的有效机制，创新性地探索开展现场督导，受理阶段即要求保荐机构报送工作底稿和验证版招股说明书供监管备查，避免保荐机构“先上车后补票”，督促保荐机构在审核前切实履行尽职责任，强调中介机构归位尽责的理念，探索开展了面向保荐机构的现场督导。

在“五个清楚”的指引下，目前科创板初步形成了与注册制相适应的市场主体责任配置，市场主体归位尽责已有较为明确的制度基础。同时，科创板也初步建立了中介机构责任的约束机制，中介机构扮演好“看门人”的意识在逐步增强。

注册制改革需要“更清楚”

改革并非一路坦途，先行先试不免会遇到磕磕碰碰。以压严压实中介机构责任为例，两年的试点过程中也暴露出一些阶段性的问题。但既然是改革发展中的问题，就要以发展的眼光去看待、去解决，才能将注册制改革推向深入。

如今，伴随改革步伐加快，“五个清楚”需加速落实到操作层面。“谈到‘清楚’，我们可能有一个思维惯性或误区，就是越多越好、越全越好、越细越好，导致试点初期出现一些现实问题。之后，以科创板审核‘2.0’为代表，市场各主体逐渐感受到了获得感。”某券商投行业务负责人向记者指出，“清楚”实际上还有另一个维度的考量，即“有效”。

在他看来，信息披露最终服务的对象是投资者，无论是“讲清楚”“核清楚”还是“问清楚”，都是要为投资者判断提供有效服务，相比事无巨细，投资者对效率的要求可能会更高。“‘清楚’需要以有效性来约束，以重大性、针对性提升有效性，这是进入操作层面更应该重视和改善的问题。”上述投行人士表示。

今年初有关注册制IPO所谓的“堰塞湖”“撤单潮”等论调，也逐渐消弭。有保荐机构负责人向记者表示，从当前每周科创板、创业板和