报告摘要：

就业而非通胀是美国下半年释放Taper信号的决定因素，信号释放后美国债收益率将上行。（1）就业是美联储Taper的决定因素：一方面，当前美国的PMI、通胀和疫苗接种进展都处于高位，但美联储依然未讨论Taper，主要就是因短期就业仍疲软；另一方面，复盘2013-2014，Taper后通胀明显回落但就业改善是趋势性的，因而Taper步伐持续，并未因通胀回落而停止。（2）复盘历史，Taper信号释放短期对股债均有压力：

一是首次释放Taper信号后10年美债收益率快速上行，正式开始Taper后开始下行；二是美联储释放Taper信号后1个月内股市收益普遍较差，只有小盘股比较抗跌，房地产和公共事业跌幅居前，而正式开启Taper后收益较好，只有消费和能源行业下跌。（3）目前来看，三季度美国各州失业补贴基本到期，影响就业的短期因素减弱；本轮Taper信号释放后美债收益率可能上行，A股核心资产仍可能承压。

复盘历史上PPI见顶回落期，商品受流动性影响大于供需，股市偏弱且金融和消费表现较好。历史上有三次明显的PPI见顶回落周期，分别是2008年、2011年和2017年，复盘发现：（1）商品价格短期受流动性影响更大，尤其是相对高位开始回落时，即使供需偏紧（如库存持续维持低位）也难挡价格回落，典型的如2008年和2011年；而2017年流动性变化不大，供给侧改革等供需影响对价格支撑较大；（2）A股表现普遍偏弱，银行、非银、食品饮料等金融和消费行业表现较好，除2017年受供给侧改革影响外，周期板块普遍跌幅较大。

流动性和风险偏好使短期市场延续震荡格局，端午节后表现多偏弱，长期慢牛趋势不变。（1）CCFI和出口显示外需仍强；高频景气度跟踪数据显示TMT和新能源景气仍高。（2）流动性上，美7月FOMC会议大概率会提及Taper，短期宏观流动性仍偏紧；基金发行短期回暖但高度有限，外资短期仍可能维持较高流入；（3）风险偏好继续维持中性，主要是全球疫情持续缓解、“七一”前后市场情绪偏强以及中美关系仍不确定。

节后继续关注中小市值成长板块，行业配置上以TMT、新能源和周期中的部分低估值细分板块和个股最优。行业配置上主要关注四个角度：其一，盈利上行后半段中小市值盈利弹性更大，而核心资产后续仍受到美债收益率上行以及估值偏高等的压制。其二，估值景气度匹配上，TMT和新能源汽车等板块产销两旺，欧洲杯开幕等事件推升文体板块景气。

其三，政策与事件催化下，“七一”前国改相关政策加速推进，低估值国企可能偏强，此外，区域改革政策也不断出台，近期浦东新区的相关政策预计对自贸、港口、科创、市内免税、金融开放等相关板块有利；光伏展、电商618等利好新能源、传媒等板块。其四，日历效应上，端午节后表现相对较好的行业为食品饮料、家用电器、计算机和电气设备等。

风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期