20年归母净利润同比增26.29%，维持“增持”评级4月16日公司披露年报，20年实现营业收入222.99亿元，同比增3.67%；实现归母净利润20.49亿元，同比增26.29%，高于此前我们预期（20年17.62亿）；公司20年业绩较19年上升，主要因公司产品结构持续优化叠加铝产品量价齐升。我们预计21-23年公司EPS分别为0.22/0.25/0.25元（前值0.18/0.20/-元），维持增持评级。

产品结构持续优化，铝产品毛利率稳步提升

报告期内，公司产品结构持续优化，后端深加工高附加值产品产销和毛利率提升。其中热轧卷/板产品实现销量106.58万吨（+7.5%），毛利率同比提升7.62pct至24.39%；冷轧卷/板产品实现销量77.44万吨（+9.95%），毛利率同比提升0.87pct至25.55%。整体铝制品行业营收同比增长3.42%至217.87亿元，毛利率同比提升2.49pct至23.66%。公司盈利能力持续增长。

产业链完整，有望实现多环节扩张

公司是全球唯一仅在45平方公里土地内便实现完整铝加工产业链布局的企业。报告期内，公司继续在产业链多环节扩张。上游方面，公司印尼200万吨氧化铝项目一期已开始试运行。高端产品方面，公司航空航天用中厚板技改项目生产线初步建设完成；2.1万吨高端铝箔生产线项目基础施工已基本完成；汽车轻量化铝板带生产线技改项目，建设工作正在稳步推进中。

注重研发，积极拓展高附加值产品

截止20年底，公司研发人员3147人，占员工总人数16.93%；研发费用约14.81亿元，同比增75.65%；研发费用率上升0.23pct至3.25%。工业型材继续推进航空用挤压材、汽车零部件等市场开发。铝箔产品重点开发电池箔市场，特别是扩大宁德时代、比亚迪等重点客户的供货比例。汽车板与某国际知名新能源车主机厂、蔚来、广汽新能源等已经达成实际业务合作或加快认证推进工作。航空板产品深入开展进口替代，向全尺寸、全合金牌号的方向发展。航空锻件产品已批量为法国赛峰公司B737机轮供货。

公司稳健增长，维持“增持”评级

鉴于公司产品结构不断优化，产能扩张可期，我们上调21-23年归母净利润为26.7/29.7/30.3亿元(前值21.2/23.5/-亿元)；可比公司Wind一致预期PE（21E）均值13.2X，考虑公司产业链完整，且高端拓展卓有成效，因此给予一定估值溢价，给予公司21年18倍的PE，21年EPS0.22元，对应目标价为3.96元（前值2.7元），维持增持评级。

风险提示：下游需求不及预期，公司新建项目进度低于预期。