近期，包括美年健康、顺丰控股、中国中免、恒瑞医药等在内的白马股相继出现重挫、跌停甚至闪崩，与春节前的抱团行情形成鲜明对比。

业绩通常被市场认为是A股“白马杀”行情持续上演的重要导火索，而“业绩杀”的本质也被指向机构抱团股的“估值杀”。

“虽然有来自于业绩表现、产业格局重构、行业监管变化等各种因素的考量，但是唯一不能被证伪的因素只有一个，即二级资金的集中抛售。”谈及“白马杀”的市场逻辑，多位资深市场人士都对记者表达了这样的观点。

从资金图谱来看，一个值得注意的现象是，不少白马个股在春节前后股价高位之际，同步伴随着融资规模达到峰值;在节后的振荡周期内，不少公司股价出现闪崩或者连续跌停的时间窗口，恰巧与融资峰值阶段的杠杆融资资金平仓点位相重叠。有市场人士就此认为，这有望从资金维度揭开近期不少白马个股出现闪崩和跌停的更深层原因。

“业绩杀”与“估值杀”

“近期下跌的白马股，共同特点就是去年以来累积较大涨幅，估值已经普遍不便宜。由于不少个股业绩表现不及市场预期，导致资金踩踏出货。”光大银行金融分析师周茂华对证券时报记者表示。

“业绩杀”最典型的是顺丰控股。由于今年首季预计净亏损超过9亿元，公司股价已经在一字跌停后再度连阴4日。中国中免一季度净利润28.49亿元低于市场30-35亿元的预期，股价也在4月13日出现跌停。

“浓眉大眼的白马股遭遇跌停，说明资本不相信眼泪。”上海产业合作促进中心私募委员会主任叶飞对记者分析说，“此前资金热衷于从确定性中找寻机会，不过随着年报和一季报的出炉，有些券商研究会议上出现了一些利空白马的传闻，这给市场带来了不安全的感觉。京东方发布Q1预增8倍之后股价当日表现都相对羸弱，更别说业绩下滑或低于预期的白马股了。看来白马也不是白一辈子。”叶飞认为。

业绩对股价表现存在直接影响，正在越来越多的白马个股中找到论据。京东方A首季业绩靓丽，虽然当日股价表现平平，但是此后数个交易日出现较大幅度上扬。今年2月2日，上海家化也曾出现股价闪崩，当时市场猜测公司业绩不及预期所致，不过当日收盘后公司业绩表现抢眼打消担忧，此后公司股价也连续大涨。

业绩导火索的背后，是白马股所在赛道市场竞争重构的预判。“无论是78亿美元投后估值的极兔之于顺丰，还是免税牌照扩围预期之于中免，都被市场认为可能出现类似拼多多之于京东之类的搅局者。“周茂华指出。

在“业绩杀”的基础上，甚至有市场人士认为不排除部分闪崩个股存在业绩提前泄密的额可能。王灿(化名)曾是中金公司财富业务部门负责人，他对记者分析说，以中国中免为例，在公司去年年度和今年首季业绩披露前10天出现闪崩，公司董事会是应该进行立刻内查是否存在重大财务信息泄露事故，从CEO到财务总监，从董秘到所有知情人士。

部分市场人士之所以认为部分公司可能疑似提前泄密，与资金性质和变现路径密切相关。以美年健康为例，在公司6日龙虎榜上，机构席位高达7个，合计净卖出金额上亿元。“一向理性的机构资金之所以不惜用跌停出逃，大概率与得知消息面上的确定性利空有关。”

“业绩杀的本质是估值杀。”叶飞对记者表示，“就连拥有盈利天花板的金龙鱼在年前PE都能被炒到112倍，不能不说白马股当时已经从市盈率走向了市梦率，从长期来看，估值回归必然发生。”

在王灿看来，白马股遭遇杀跌，放到更广泛的视角考量，并不稀奇。他举例说，在2018年4月，格力、伊利等不少白马个股就曾相继跌停;而从全球市场来看，美国上世纪从60年代之后也开始出现机构最爱的“onedecision”组合“漂亮50”，不过在70年代的熊市中，资金也同样把这些个股的高估值杀了一遍。“从最底层的资金逻辑来看，无非就是过去市场爆炒疯炒，预期打得太满，估值过高之后，出现回归。只不过，白马团队被杀的时间节点不同，有的是把业绩当挡箭牌，有的是无理由砸盘。”

被忽视的融资盘

一个值得注意的现象是，不少白马股在去年底和今年初都迎来了股东户数的大举扩容。以顺丰控股为例，2018年和2019年，公司股东户数持续在5、6万户徘徊，不过到了2020年底已经飙升到12万户左右，在2021年2月底更是达到16.52万股以上。

叶飞认为，这大概率意味着中小投资者存在高位接盘的可能。“以三一重工为例，不管是北向资金，还是澳门金管局，亦或是社保基金、公募机构，都在去年四季度公司股价大涨的时候大举减仓，吃鱼身不吃鱼尾，成为拿走利润的赢家。”

对于不少白马公司而言，与股东户数大增同步的，就是融资盘的增长。在王灿看来，这或为近期部分白马股股价闪崩埋下了隐患。“虽然市场热衷于从消息面寻找‘杀白马’行情的原因，但类似白马股股价崩盘，唯一不会被证伪的理由只有资金的集中抛售最具确定性。从近期杀白马行情来看，不少个股随着市场的振荡，已经临近了先前杠杆融资高峰的平仓红线。”

以中国中免为例，今年1月和2月间，公司股价曾出现连续大涨，吸引了部分狂热的杠杆资金杀入。2月18日是春节后A股开盘首日，中国中