二季度央行将加强调控，二季度的流动性条件或较一季度边际趋紧。

近日，人民银行发布货币政策委员会2021年第一季度例会声明。与去年四季度例会的声明相比，第一季度例会声明删去了“保持货币政策的连续性、稳定性、可持续性”、“保持对经济恢复的必要支持力度”、“不急转弯”、“守住不发生系统性金融风险的底线”等措辞。这意味着二季度央行将加强调控，二季度的流动性条件或较一季度边际趋紧。

资金面：资金利率中枢的上行幅度有限

从经济基本面来看，我国有力地控制并消弭了局部、零星疫情的反弹，1-2月出口增速高达60.6%，国内消费需求逐渐恢复，加之顺利度过3月非金融企业信用债年内到期高峰，企业违约风险虽有反弹，但对市场影响有限，央行货币宽松的前提条件已有所弱化。

影响二季度央行货币政策的因素主要有四个方面：

一是二季度政府债券发行量将较一季度大增，供给压力考验市场，央行或适度超量续作MLF，以平抑政府债券缴款引起的资金利率波动。

二是非金融企业信用债的4月到期量为1.12万亿元，5-6月迅速回落至6800亿元-7400亿元，低于全年平均水平8330亿元。央行在4月还需维系一个相对容易的融资环境，使企业有序借新还旧接续债务，减少违约风险暴露。但到了5-6月，维稳信用债市场的必要性明显下降。

三是季节性因素扰动。4-5月为历年缴税大月，近几年的缴税规模在1.4万亿-1.7万亿元之间，短时间内走款对市场流动性的影响较大，需央行增加短期逆回购投放。

四是中美博弈可能引发市场波动，央行需提前预留政策空间，相机灵活调整流动性投放力度。3月24日，美国证监会(SEC)通过针对中国公司的《外国公司问责法案》最终修正案，并征求公众意见。由此引发中概股大跌，重仓中概股的美国对冲基金ArchegosCapital爆仓。美国股市已成为中美角力的堰塞湖，由于美股的高杠杆化交易盛行，一有风吹草动就可能引发美股大幅波动，金融风险跨区域、跨市场交叉传染性较强。央行需提前预留政策空间，相机灵活调整流动性投放力度，以保障我国经济和金融市场的稳定。

综上所述，预计二季度政府债券供给较一季度明显放量，缴税规模较大，央行可能阶段性增加逆回购投放，适时小幅超额续作MLF，以免资金利率中枢大幅走升。从月度走势来看，4月为降低违约风险暴露，央行仍将保持相对友好的融资环境，资金利率中枢或与3月差别不大，但在5-6月资金利率中枢将可能小幅提升。预计二季度DR007的均值将在【2.0%，2.4%】区间波动，R007均值将处在【2.1%，2.6%】区间，较一季度中枢小幅上行，但幅度有限。

利率债：债券收益率将区间震荡

国内方面，经济基本面利空我国债市。目前，国外疫情仍有反复，全球7日滚动新增确诊人数在1-2月回落后再度大幅上行，欧洲疫情反扑，德国和法国等多国重启防疫封锁措施。唯有我国的疫情防控得力，1-2月本土病例点状暴发的疫情已逐渐清零。因此，海外产能尚不能完全修复，中国制造的替代作用仍然较强，加之美国推出1.9万亿美元的纾困计划后，酝酿再推数万亿美元的基建计划，外部需求强劲，预计我国上半年出口表现仍然较好。而且，国内消费需求逐渐恢复，政府扩大有效投资，预计我国二季度经济增速不低。物价方面，国际通胀预期交易推升大宗商品价格，3月我国主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为69.4%和59.8%，高于上月2.7和1.3个百分点。3月CPI由负转正为0.4%，4-6月的CPI将可能上行至1.2%-1.9%区间。基本面较好将使债市承压。

二季度利率债的净供给量将较一季度大幅增加。预计二季度国债将发行15000亿元，净供给5607亿元，较一季度分别增加590亿元、4554亿元。地方政府债券将发行25000亿元左右，净供给约14336亿元，较一季度分别增加16049亿元、8899亿元。政策债将发行16000亿元左右，净供给为5097亿元，较一季度分别减少34亿元、814亿元。总体上，预计二季度利率债的发行量达到5.6万亿元左右，净供给合计为2.5万亿元，较一季度分别增加1.66万亿元、1.26万亿元。

货币政策方面，央行更注重保持宏观杠杆率稳定和正常的货币政策空间，资金利率中枢将小幅回升，加之二季度政府债券供给放量，而境内机构的配置需求不如一季度，债市将可能上演供过于求的局面。

国际方面，3月以来，美债收益率延续上行趋势，10年期美债收益率最高在3月30日盘中一度升至1.78%，为去年1月22日以来新高。随着美债收益率的过快上行，中美10年期国债利差从年初的225BPs大幅收窄80BPs至3月末的145BPs左右。美债收益率的上行也带动美元指数走强，美元指数涨破93关口，3月人民币对美元较2月末贬值1.7%。国际资本正从新兴市场国家流出，巴西、俄罗斯、土耳其三国为抑制本币贬值和高通胀而大幅加息。短期内，中美利差收窄，人民币汇率存在小幅贬值的压力，境外投资者对人民币债券的认购热情预计将较此前有所降温。

长期看，境外投资者仍将增持人民币债券。今年3月29日，富时罗素最终确认将自今年10月29日起将中国国债纳入富时罗素的世界政府债券指数(WGBI)，将按逐步纳入的方式实施，为期36个月，