上旬周期暂歇，源于预期抢跑

12月开始，市场未能延续11月份的周期强势，在通胀属性与成长属性中纠结。

预期抢跑的投资者已经在基于部分信息定价经济过热之后的信用收缩：央行“呵护”年末流动性，商业银行同业存单一年期利率进入12月之后持续下行；同时，于12月中旬公布的社会融资规模存量同比确认了10月份为年内高点，市场基于“宽货币+弱信用”的认知给予成长性更多估值。但这种对于宏观金融环境从“紧货币+宽信用”迅速过渡到“宽货币+弱信用”的认知并不符合历史规律，甚至不符合政策意图。在经济尚未出现通胀之前，信用指标的收缩不代表政策意图的收缩，更不代表实体经济信贷需求变弱，而是货币政策回归正常化的必然结果。

预期背后的交易诉求：机构投资者在相信“愿意相信”的事情历史上看，“重新抱团重仓股”似乎是一个胜率不错的选择，2009年以来12个年份中共有7次基金前50重仓股在12月份跑赢HS300，且都是来自新发基金提升或者仓位上升时期。但值得注意的是，“抱团重仓股”也许只能得到“短暂的欢愉”，历史上，主动偏股基金整体在跨年之后的Q1表现较差，并且“重仓股”也难以再吸引增量资金，而是随整体仓位浮沉。10月中旬以来，基金规模总量升，而整体仓位和前50重仓股仓位下降，这意味着在经济复苏交易中，投资者呈现出不适应和预期的分歧，对于“好而贵”与“便宜”资产都有所迟疑。而12月以来临近年底，投资者更倾向于相信“年底结果有利”的逻辑，数据测算发现本周重仓股呈现加仓行为。因此，统计上看前期新发基金规模较大更像是近期重仓股表现强于HS300的理由，让投资者在宏、微观层面相信“愿意相信的事”。

自下而上为主导的市场即将感受经济回暖的“水温”

基本面并没有市场想的那么快就会陷入过热之后的沼泽，经济动能、通胀情况、宏观政策方面在过去一周都出现了明显向好的信号，其中不乏引起关注的全国性事件，这将帮助一个以自下而上为主的市场感受宏观经济与供需错配的水温。

经济层面，固定资产投资数据再次验证了经济修复已从逆周期调控转变为内生动能迸发，全国多地区限电则进一步让市场感知到工业生产的强势复苏与传统行业的供需错配。通胀层面，在一致预期国内房地产和基建投资下行的同时，与国内需求更加相关的黑色系也正在出现价格上的全球共振，这意味着全球再通胀的动力是超乎预期的。政策层面，中央经济工作会议表态中显示政策退出是缓慢的，信用环境面临的只是政策退出而非收紧，经济复苏的弹性将进一步得到定价。

长夜已明，积极布局

周期行情正在途，三条主线调整结构布局跨年：（1）通胀和信用收缩前期，商品价格上涨带来业绩弹性的品种：铜、铝、油（炼化、油服）、焦煤、钢铁（板材）；（2）海外需求与制造业复苏：集运，钛白粉，照明；（3）随经济修复，资产端质量改善的银行以及在经济复苏中资产负债端均改善的保险，配置房地产。

风险提示：通胀超预期上行，货币政策超预期收紧