消费行业

《直营占比提升，业绩略低于预期》（10月26日）廖欣宇

贵州茅台前三季度实现营业总收入696亿元，同比+9.6%；营业收入672亿元，同比+10.3%；归母净利润338亿元，同比+11.1%。三季度单季公司实现营业收入233亿元，同比+8.5%；净利润112亿元，同比+6.9%。收入和业绩增速略低于市场预期，我们认为主要受发货节奏放慢及税金占比上升影响。分产品看，茅台酒收入稳定增长9.7%至209亿元，符合市场预期；系列酒由于经销商队伍调整，收入同比减少1.4%至24亿元。分渠道看，公司三季度单季直销/批发渠道分别实现营收33/200亿元，分别同比+118.6%/+0.2%，直销渠道收入占比同比+7.1ppt至14.1%，由此拉动公司三季度毛利率同比+0.3pp至91.1%。考虑到税金上升和捐赠支出，我们小幅下调2020-2022年EPS预测约2%-4%至36.14/43.51/50.85元，下调目标价4%至2088.35元。随着茅台酒5.6万吨产能逐步释放以及白酒持续消费升级，我们认为公司中长期量价齐升趋势不变，维持“增持”评级。

《营收加速增长，业绩超预期》（10月26日）廖欣宇

安井食品前三季度实现营业收入44.9亿元，同比+28.4%；归母净利润3.8亿元，同比+59.2%；扣非后归母净利润3.4亿元，同比+59.4%。公司三季度单季营收及归母净利润分别为16.3/1.2亿元，分别同比+41%/+63.3%，收入相较二季度明显加速，主要是因为工厂投产后产能稳步提升、新品锁鲜装系列增量及零售端发力，业绩增速超市场预期。分产品看，前三季度面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品营收分别同比+17.4%/+32.7%/+38.3%/+12.8%，受益于新品锁鲜装系列拉动，肉制品/鱼糜制品/菜肴制品营收增速均环比加快。分渠道看，前三季度经销商/商超/特通/电商营收分别同比+24.1%/+56.1%/+24.6%/+151.4%，“BC双轮驱动”效果体现，餐饮渠道保持稳健增长，商超及电商渠道快速成长。考虑到公司锁鲜装贡献突出，商超、电商渠道销售强劲，我们上调公司2020/21/22年EPS预测分别为2.43/3.21/4.16元。鉴于公司在速冻食品行业的龙头地位和较强的管理能力，给予明年60xPE，上调目标价至192.60元，上调评级至“增持”。

《国窖引领增长，业绩超预期》（10月29日）廖欣宇

泸州老窖前三季度实现营业收入116亿元，同比+1.1%；归母净利润48.2亿元，同比+26.9%。公司三季度单季营收及归母净利润分别为39.6/15.9亿元，分别同比+14.5%/+52.6%，三季度单季毛利率同比+2.7pp至86.9%，公司业绩相较二季度明显加速，超出市场预期，主要源自高端产品占比上升和销售费用率同比大幅-13.8pp至17%。

公司三季度单季销售商品收现/经营净现金流分别达51.6/20.7亿元，分别同比+25.9%/+26.3%，今年来首次回正，经营趋势稳健向好。在三季度茅台价格不断上涨的背景下，公司的国窖1573价格也逐步上升，目前批价在850元左右，同比上升约10%。价格上涨刺激了消费，我们估计国窖1573三季度的营收增速超20%。特曲和头曲等中低端产品的营收估计仍然下滑，但对公司整体影响不大。考虑到三季度业绩超出预期，以及未来三年高端白酒市场在茅台的带动下有望持续扩容，上调公司2020-2022年净利润7%-10%，预计2020/2021/2022年EPS分别为3.98/4.99/5.92元，给予明年40xPE目标估值，上调目标价至199.78元，维持“增持”评级。

《三季度收入预计符合预期，而利润有望超预期》（10月30日）廖欣宇

我们预计腾讯控股三季度收入同比+27%至1240亿元，大致与彭博一致预期相符。毛利率有望同比+1.6pp，带动非GAAP营业利润率同比+0.4pp至28%。我们预计非GAAPEPS同比+31%至3.33元/股，高出市场预期约4%。我们预计腾讯三季度网络游戏整体收入同比+35%至480亿元，其中端游收入基本持平,手游收入同比稳定增长53%。我们预测三季度腾讯的广告整体收入将同比增长16%。我们预计三季度腾讯金融科技和云业务收入同比+26%/环比+13%，对比二季度同比31%的增速有所放缓。考虑到腾讯私有化搜狗，我们小幅上调了2021财年EPS约1%。我们维持“增持”评级，将目标价由HKD655上调至HKD703，主要是鉴于对腾讯金融科技更高的估值，因为我们认为腾讯金融科技应当拥有和蚂蚁集团同样的潜力。因此目前我们对腾讯金融科技业务的估值为3000亿美元（对比之前估值2670亿美元，蚂蚁集团的IPO估值为3190亿美元），对应14.8倍2021财年P/S。

先进制造行业

《华为芯片供应形势跟踪与展望》（10月24日）张新和

我们预计获准向华为供货的企业数量会进一步扩大根据我们的行业调研，一些显示器及CMOS图像传感器（CIS）芯片企业已经获得了美国政府的许可，允许其继续向华为供货。就华为的竞争者等来看，在出现新信息之前市场情绪将维持低迷状态。对华为直接供应链上的企业（尤其是零部件及芯片供应商），市场情绪可能会转向积极。中期来看，由于来自海思的订单即将结束，中国芯片制造产业先进制程的技术进步或放缓，因而我们对中国芯片制造产业仍持较为谨慎观点。另一方面，在后海思时代，我们认为国内的部分芯片设计企业将因海思退出竞争而获益。展望未来