投资亮点

首次覆盖嘉元科技（688388）给予跑赢行业评级，目标价59.53元。理由如下：

公司为业务专注、质地优良的高性能锂电铜箔标的。公司具备稳定生产6μm极薄锂电铜箔的能力，并已小批量生产4.5μm和4μm铜箔。公司主要客户包括宁德时代、宁德新能源、比亚迪、孚能科技、桑顿新能源等，2018年成为宁德时代6μm铜箔的第一大供应商。

公司有望受益于动力电池需求成长以及铜箔轻薄化趋势。我们测算中国锂电铜箔需求未来5年有望保持33%的复合增速，2025年将迎约37万吨、约340亿元市场空间，其中6μm超薄铜箔可以带来有效的能量密度提升，正在迎来份额快速提升时机，并带来行业格局改善。2019年中国锂电铜箔整体产能CR5仅49%（其中公司占比8%），而6μm铜箔产能CR5达89%（其中公司占比24%）。

我们看好公司2H20-22年的量价修复、业绩反转。1H20期间受制于需求压力，行业整体盈利空间压缩。向前看，量上而言，我们预计公司目前已经恢复满产水平、全年出货有望达1.28万吨，并且年底将有0.5万吨新增产能投放、保障2021-22年达到2.1万吨有效产能，中期规划产能将达3.6万吨，打开出货的空间；价格而言，我们测算3Q20以来铜箔加工费已经有所反转，公司6μm产品结构提升也将为公司整体价格提供支撑；盈利而言，我们认为公司在价格有所支撑的基础上，产能利用率的提升将降低单位非材料成本，公司2H20-22年毛利率有望恢复至约28%水平。

我们与市场的最大不同我们认为公司集6μm及以下极薄铜箔规模化生产能力、与国内锂电厂长期稳定合作、业务专注、盈利能力更强等多方面优势，有望持续领先行业，收获长期稳定成长。

潜在催化剂：公司进入海外供应链。

盈利预测与估值

我们预计公司2020~22年EPS分别为0.82元、1.24元、1.59元，CAGR为39%。公司当前股价对应2021年40xP/E。我们一方面综合考虑锂电产业链、铜箔行业可比公司、以及科创板整体估值水平；另一方面认为公司有望持续受益于超薄化趋势下的行业格局及盈利改善，并且认为公司即将投放的产能打开了业务成长瓶颈，因此给予公司2021年48xP/E，对应59.53元目标价，相比当前股价有20%的上涨空间，首次覆盖给予“跑赢行业”评级。

风险

单一大客户依赖，新能源汽车需求不及预期，盈利能力不及预期，扩产不及预期。