投资建议

9月23日，公司公告《重大资产置换及支付现金购买资产暨关联交易报告书（草案）》。本次交易方案为中航飞机以其持有的贵州新安100%股权、西飞铝业63.56%股权、西安天元36.00%股权、沈飞民机36.00%股权、成飞民机27.16%股权，与航空工业飞机持有的航空工业西飞100%股权、航空工业陕飞100%股权、航空工业天飞100%股权进行置换，置换差额部分由上市公司以现金方式向航空工业飞机予以支付。我们上调公司评级为“跑赢行业”评级，上调目标价10%至28.92元。理由如下：

整合集团资源，聚焦航空整机主业发展。本次交易完成后，公司剥离贵州新安、西飞铝业、西安天元、沈飞民机、成飞民机等飞机零部件制造业务资产及非航空业务资产，置入航空工业西飞、航空工业陕飞、航空工业天飞等飞机整机制造及维修资产。我们认为，通过对大中型飞机整机制造资产的专业化整合，公司将聚焦航空整机主业，增强研发效率及航空装备合同履行能力，实现高质量发展。

资产置换后资产规模大幅增加，每股收益增厚明显。根据公司公告和我们测算，若交易完成，1）公司2019年资产规模增加至584.72亿元，增长19.91%；每股收益由0.21元/股增加到0.33元/股，增厚58.65%。2）资产负债率有所增加，主要是置入资产的负债率较高所致，但置入资产的有息负债金额、占比较小，交易后偿债风险仍然较低。3）2019年ROE从3.5%提升至6%左右。4）我们认为，本次资产置换有利于增强公司盈利能力和抗风险能力，增强公司独立性并减少关联交易，显著提升ROE，利好公司长期发展。

我们与市场的最大不同我们长期看好公司国内大中型飞机总装龙头地位。此前相对估值较高问题得到有效解决。此外，公司是C919、ARJ21、AG500及国外民航客机重要供应商，发展前景广阔。

潜在催化剂：资产置换进展超预期，产品定价问题进展超预期。

盈利预测与估值

我们维持2020年和2021年盈利预测不变，公司当前股价对应2021年76.3x市盈率。假设资产置换完成，2019年备考归母净利润为9.02亿元，EPS为0.33元/股，增厚58.65%，按照2020/2021年26.0%/17.4%的原预测增速，测算公司2020/2021年归母净利润分别为11.37/13.35亿元。公司当前股价对应2021年48.1x市盈率，估值水平显著降低。我们上调公司评级为“跑赢行业”评级，上调目标价10%至28.92元，对应2021年60x市盈率，较当前股价有24.8%上行空间。

风险

产品订单及交付的不确定性；资产置换的不确定性等。