投资摘要：

资金抱团开始松动，成长板块大幅回调。上周A股、美股、港股主要指数下跌。前期资金抱团的强势板块出现大幅度回调，特别是最后两个交易日。9月3日至9月4日，A股中，医药板块、调味品板块均大幅下跌，跌幅超过上证综指和创业板指。NASDAQ指数、恒生科技指数分别下跌6.17%和4.06%，同时VIX指数飙升。统计数据来看，这两个交易日跌幅最大的公司，主要集中在年初以来涨幅最大的成长板块。

估值分化已达极致，宏观环境不支持成长股估值的持续走高。经历了长时间的成长股的单边行情之后，市场的估值分化已经达到极致。我们在8月30日的策略报告《提前布局年末的价值行情》提出：本轮行情会经历“成长—价值——成长”三个阶段。当下宏观经济环境并不支持估值持续走高。成长占优的时期已经过去，PPI的回升和货币政策边际不再宽松都制约成长股估值的走高。从现在到年末都是价值配置性价比更高的时期。A股历史上也曾经出现过类似的情况，2014年2月也出现过估值极端分化的情况，而后价值大幅跑赢成长。

美股的经验亦是如此：2000年互联网泡沫破灭前，同样估值分化达到极致，而后价值开始跑赢成长。2000年互联网泡沫发生前，美股成长与价值估值分化达到极致，而后流动性收紧，纳斯达克指数迅速大幅下跌但S&P500和道琼斯指数表现稳健，价值持续跑赢成长近3年。当前，尽管我们也认为并不会出现2000年互联网泡沫破灭后成长股持续近3年大跌的行情，但是同样估值分化已达极致，流动性由宽松转向中性，价值的配置性价比高于成长。

行业配置：三条主线挖掘价值板块。第一、悲观预期已经充分释放的低估值板块：包括银行和保险；第二、长周期景气度向好、短期高频数据也在明显改善的行业：工程机械（存量替换、新增需求）；新能源汽车（长期政策驱动，短期销量增速转正）；建材（投资驱动产业链）；化工（顺周期细分领域、新材料长期向好）；第三、短期业绩高增长的地产后周期产业链，厨电、白电、轻工（家居）。此外，中报业绩披露已结束，特别关注中报业绩向好且估值相对较低的板块。

风险提示：政策推进不及预期，宏观经济下行，疫情发展超出预期