公司拟非公开发行不超过1.5亿股股票，募集资金总额不超过50亿元，用于酒店装修升级（35亿元）和偿还金融机构贷款（15亿元）。公司此次募资对改善资产负债结构、助力公司旗下门店升级迭代带动显著。由于项目存在建设期短期带动盈利有限，假设按上限发行则盈利摊薄率约为15%。但公司资产结构优化将带来显著的短期现金流改善和长期盈利支撑，维持“买入”评级。

事项：公司拟面向不超过35名非公开发行股票募集不超过50亿元资金，用于酒店装修升级（35亿元）和偿还金融机构贷款（15亿元）。发行价格不低于定价基准日前二十个交易日交易均价的百分之八十，发行股票数量不超过1.5亿股（含），即不超过发行前总股本的30%，非公开发行股份自完成之日起6个月内不得转让。按照发行上限测算，发行结束后锦江资本持股比例降为43.50%（现为50.32%），仍处于控股地位。

升级改造，加速品牌提升迭代。公司拟对锦江系列部分酒店装修升级为郁锦香、康铂、凯里亚德、锦江都城、丽芮、丽怡、丽亭、丽柏、欧暇·地中海、维也纳系列等中端品牌以及白玉兰等经济型品牌。公司预计项目建设期3年，总投资额为37.35亿元，设备及安装工程、装修工程、其他工程费用、开办费分别占比43.87%、34.12%、19.50%、2.51%；预计税后内部收益率为13.51%，税后投资回收期为5.58年。公司境内目前共有直营酒店656家、其中自持物业40余家，公司锦江系列旗下物业大多地处核心地段，具备升级改造价值。按公司预估的项目收益率，项目成熟后年贡献收益预计超过5亿元，但由于存在3年项目建设期，短期盈利影响有限。

偿还负债，助力盈利能力改善。截至2020年6月30日，公司有息负债合计160.08亿元，资产负债率63.0%/有息负债占负债总额67.2%，对比A股同行业可比公司资产负债率40.5%/有息负债占负债总额41.2%，明显偏高。2017年至2019年，公司利息支出分别为5.58亿元、4.68亿元、3.68亿元，持续较高。假设公司将15亿元用于优先偿还高利率的长期借款，以3.7%的年利率计算，每年可节省5600万元利息费用、提高公司净利幅度约4%。

风险因素：经济回升不达预期，复工复产进展低于预期，新开门店低于预期；非公开发行进展不及预期等。

投资建议：公司此次募资对改善资产负债结构、助力公司旗下门店升级迭代带动显著。考虑到酒店升级改造投资存在建设期，预计3年内盈利影响有限，募资完成主要将减少部分财务费用。假设按上限1.5亿股发行、每年节省5600万财务费用，基于我们原先2020-22年6.12/12.24/15.18亿元盈利预测，对应全面摊薄EPS为0.56/1.09/1.35元（摊薄前预计0.64/1.28/1.58元，短期摊薄率约为15%）。虽然短期盈利带动有限，但预计公司资产结构优化将带来显著的短期现金流改善和长期盈利支撑，维持“买入”评级。考虑到非公开发行尚存在一定的推进周期，暂维持盈利预测。