1H20扣非净利润符合我们预期

公司公布1H20业绩：收入33.92亿元，同比+16.5%；归母净利润7.32亿元，同比+45.8%，扣非净利润同比+79%至7.46亿元；其中2Q20公司扣非净利润为7.25亿元，同比大增72%，大致符合我们预期。

核心市场需求高度旺盛，单季毛利率创十年新高。甘青区域冬季气候较寒，不利施工，一季度需求通常极淡，使疫情对1Q20业绩影响较为微弱；2Q20需求启动后，重点工程建设提速，使甘青市场水泥需求高度旺盛，一度出现供不应求、需要断民用供应保重点工程的现象。即使在外围宁夏地区低价熟料涌入量较大情况下，公司1H20水泥销量仍同比增加12%至1011万吨，水泥及熟料综合销量亦同比增6%（低于水泥销量是受外来低价熟料影响），符合我们预期。甘青水泥价格上半年连续提涨2~3轮（vs.往年同期一轮），推动公司1H20水泥及熟料吨均价同比提升25元，成本端公司亦受益销量改善及煤价下跌，使吨毛利同比提升30元；2Q20毛利率同比提升6.1ppt至44.2%，创下十年来单季新高。公司1H20计提信用减值3708万元，同比增加约2400万元，我们认为或为商砼销量增加所致。

现金流丰沛，净现金继续累积。公司1H20经营现金流同比+22%至11.4亿元，在手净现金达到6.5亿元，并实现了短期借款清零。

发展趋势

2H20景气继续强劲，业绩弹性可观。7~8月淡季期间，西北甘青区域需求仍明显好于去年同期，其中甘肃企业水泥发货率均保持在9成以上。展望2H20及未来2-3年，我们认为区域重点工程充裕，同时甘肃政府高度重视抓项目促投资工作，区域重点工程建设有望进一步发力提速，有望对区域水泥需求、价格形成强劲支撑，下半年区域市场仍有一轮提价空间；且公司西藏山南120万吨熟料线项目正在推进，我们估计完成后公司产能有望增~7%，有望进一步增厚公司利润。

盈利预测与估值

我们维持2020eEPS2.59元，由于上调了2021e价格假设，上调2021eEPS8%至2.73元，对应7.9x/7.5x2020e/21eP/E。维持跑赢行业，考虑到旺季初期水泥板块估值普遍抬升，上调目标价18.6%至23.3元，对应9x/9x2020e/21P/E和19.6%上行空间。

风险

区域重点工程需求不及预期。