1、与效率相比，内循环的侧重点更在于安全

2020年年中政治局会议后，内循环逐渐成为资本市场最关心的政策词汇，与之相关的概念股亦成为资金追捧的热点。本文从供给和需求两个维度出发，着重回答如下三个问题：内循环对经济、财富、投资机会的中长期影响。理解内循环政策的含义，我们认为最关键的是把握两点：

“持久战”和“更好的利用国际国内两个市场、两种资源”，即改变旧全球化分工下，资源和市场两头在外的情况。

正是基于这一“百年未有之大变局”判断，管理层提出了形成以国内大循环为主体的新发展格局构想，在经济体系中更加侧重安全，即“实现稳增长和防风险长期均衡”。既然是更加侧重安全，经济上一些中短期的阵痛恐怕是不得不付出的代价，包括：出口转内销下产能相对过剩的问题，核心技术有差距的关键部件国产替代过程中，消费者剩余和效率一定程度的损失，原材料国产替代过程中单位生产成本上升等。因此，从总量上看，内循环或将加速存量经济的到来，对此应有清醒的认知，并做好长期艰巨斗争的准备。

2、内循环与贫富分化：不变的分化大势与变化的富人结构

从财富结构上看，内循环下对房地产经济的抑制，固然有助于放缓贫富分化的斜率，但由于内循环加速了存量经济的到来，“富裕世代”财富传承效应以及高估值溢价下股权融资大时代，我们认为，社会各阶层间财富分化大趋势恐怕难以改变，但富裕阶层所对应人群结构或发生一定程度的变化：过去20年房地产造富链，特别是广大三、四线城市地产经济恐怕将日渐成为“明日黄花”，而关键技术企业的股权所有者—技术骨干、管理层、战略投资者等或将伴随科技股高估值溢价及退出机制的完善强势崛起，而科技产业集群密集的核心城市房地产价格或仍将维持坚挺。

3、“内循环”所孕育的结构性投资机会

所谓“危机中育新机，变局中开新局”，在看到外部环境变化和内循环下总量上面临的艰巨挑战的同时，也要看到“内循环”对经济体系重塑过程中孕育的结构性投资机会：

1）内循环的上游供给端（时代硬科技）：

从内循环的上游供给端看，我国关键技术与国际竞品较大差距，在资本市场改革带来的高风险偏好下，反而代表着未来巨大的技术进步和渗透率提升空间。可以关注军工、芯片、国产软件、材料等细分领域国产替代中长期投资机会。同时，除了国产替代的产业政策外，从融资角度看，发展权益市场引导资金及全社会资源向关键技术领域配置以实现“集中力量办大事”。从这一逻辑出发龙头券商或将迎来较为持续的业绩增长。

从大类资产配置看，尽管或面临外生冲击逐步加大的风险，权益市场的适度泡沫化和供给数量的快速增加，又意味着包括科技在内的优质、稀缺性的龙头公司的股权将在高波动中具备持续跑赢其他资产的可能性。

对上游原材料类资源安全要求，意味着必须对“黑天鹅”事件的冲击防范于未然，相关资源品的战略库存水平势必要有质的提升，这意味着农业等相关板块的投资机会；对于潜在储量与我国外需依存度高的资源品种有较强互补性的中西部地区的进一步开发将是国家战略的必然选择，相关的西部基建领域投资机会亦值得关注。

2）内循环的下游需求端（世代新消费）：

就内循环的下游需求侧而言，小家电、化妆品、服装、家装、宠物食品等细分行业代工底蕴深厚，同时，正积极利用新营销渠道塑造品牌爆款的相关上市公司，或在消费新势力95-00后所引领的“新国货潮”下厚积薄发；非洲、东南亚等“一带一路”市场近年来已步入高增长叠加其新时期下的相对可靠性，布局上述市场，特别是形成了较高的品牌和渠道壁垒的企业或将在未来享受到更高的估值溢价。

风险提示：国内大循环政策落地不及预期，国内宏观经济超预期下行，资本市场制度改革力度不及预期。