报告导读

最艰难阶段已经过去，正确方向+强大执行，开辟可持续发展之路。当前时点最具性价比的优质银行，买入评级。

投资要点

直观认识：最艰难阶段已经过去

①资负结构调整到位。17年以来非标资产、同业负债占比不断压降，资负结构与同业差异持续缩小，调整接近尾声。②盈利能力趋于稳定。17年以来，ROA优势扩大，随着资负调整到位，杠杆趋于稳定，未来ROE有望较同业保持优势。

核心关注：可持续发展之路在哪

严监管以来传统的同业扩张之路不再行得通，兴业银行未来怎么走出来成为市场的核心担忧点。我们认为，兴业银行在“商行+投行”的战略引领下，做精表内，做强表外，战略具有稳定性和执行力，未来大有可为。

1、走什么路：“做精表内、做强表外”是行之有效且大有可为的方向。

弥补负债端劣势：通过场景生态圈（织网工程等）做大做强客户基础，通过投资生态圈以AUM和代销促存款增长，以投行生态圈提供综合服务吸引存款。对标同业，兴业银行存款成本率若回到同业平均水平，则静态测算可节约利息支出64亿，对应可提升营收3.5%、净利润7%、ROA7bp。

做大中收端优势：①投行生态圈，继续巩固投资银行和FICC业务中收优势。

②场景生态圈，交易结算业务对营收的贡献度较同业平均低0.7pc，较领先银行招行低3pc，测算若营收贡献度提升至招行水平，则能够提升ROA6bp；③投资生态圈，投资管理能力有优势，费率、规模和净值化程度均排名股份行前列，未来净值化转型和理财规模扩大有望提升财富管理中收。代销业务中收对营收贡献度较同业平均低1.5pc，有提升空间。测算若净值型理财占比达100%，则可提升ROA5bp；若“非保本理财AUM/总资产”提升至招行水平，则可提升ROA4bp；若代理代销中收对营收贡献度达到同业平均，则可提升ROA3bp。

2、靠什么走：最市场化和具有执行力的银行之一，且预计战略可持续。

战略稳定性和执行力有保障：兴业银行战略是时代环境和自身禀赋最优选择，市场化是内生基因，因此无论管理层是否变化，战略稳定性和执行力都有保障。

估值角度：最具性价比优质银行

纵向来看，截至6月18日，兴业银行PB(lf)仅0.65，为过去三年最低水平。横向来看，19年末兴业银行的ROE排名全国性银行前列，但估值明显低于ROE对应的PB均值回归水平，是最具性价比的优质银行。

盈利预测及估值

兴业银行最艰难时期已经过去，“做精表内，做强表外”战略配以出色战略执行保障开辟可持续发展之路，是最具性价比的优质银行。维持20-22年归母净利润同比增速预测8.41%/8.95%/10.08%，对应EPS3.31/3.62/4.00。现价对应20-22年0.61/0.55/0.49倍PB。目标价25.2元，对应20年0.97倍PB，维持买入评级。

风险提示：疫情影响失控，不良大幅暴露。