基建助力，需求景气

2018年7月政治局会议之后，稳增长政策频出，项目落地加速，北方各省固投增速开始明显回升，且北方基建投资占比较高，对水泥需求拉动较大，因此2018年下半年北方水泥产量增速开始回升。市场对北方需求聚焦往往在于基建弹性拉动，但我们认为在格局改善大趋势下，需求温和增长足以支撑价格弹性释放。

北方基建项目储备充足。今年3月以来发改委项目申报进度及政府发包采购均已明显加快，3月当月发改委基建项目申报金额达到历史新高的8.3万亿元，同比大幅增长305%。北方来看，2017-2019年西北及华北的基建项目审批额度一直保持在高位，且2020年计划看，各省均有较多的续建及在建重大项目开工。

资金改善保证项目落地。基建投资与资金来源密切相关，我们判断北方基建的资金掣肘或将有所缓解。整体看，政府财政或将通过提升赤字率等手段继续发力，专项债在提前下达之后有望继续扩容，此外货币及信贷政策也在积极配合。

且2020年专项债投向中广义基建的占比持续提升，此外用于资本金占比也在提升。2020年以来西北及华北地区专项债发行加速，较2019年同期明显提升。

格局优化，弹性凸显

北方格局优化具备坚实基础。1）并不低的集中度。北方各省集中度CR5普遍在50%以上，京津冀在金隅冀东合并后集中度进一步提升；2）更纯粹的存量博弈。2015年后新增产能大幅减少，往后看新增依然较少，且基本为置换项目；3）潜在格局优势。天山股份、宁夏建材、祁连山均为中建材子公司，且存在交叉产能。此外中建材、冀东、海螺同样有交叉产能，有望引领区域的秩序改善。

优化后的洼地水泥价格发现。西北价格与华东等其他高价区相比明显偏低，尤其是部分省份如宁夏、内蒙、山西等地。宁夏和内蒙为典型的自律较差区域，核心在于电石渣产能的冲击。近期内蒙已经开始效仿新疆开展联合错峰，周边的宁夏将会直接受益，且宁夏后续也有望效仿，格局改善之后价格弹性有望显现。

冀东的自我优化与需求推力。金隅冀东合并后，区域格局改善明显，或将带动价格中枢提升。此外，冀东的弹性还包括三个方面：1）京津冀需求景气带来公司销量增长；2）销量提升后带动折旧等固定成本摊薄；3）公司内部经营效率提升使得费用端得到改善。考虑到当前冀东相对较低的盈利能力，改善空间较大。

投资建议：立北境之巅，望水泥之美。在基建加码确定性、资金面边际改善以及区域竞争格局改善的共同推动下，北方多区域有望释放出更强的价格弹性，建议积极关注北方水泥股，标的宁夏建材、祁连山、冀东水泥、天山股份等。

风险提示：1.地方债发行持续收紧；

2.基建项目落地不及预期。