19年公司收入及归母净利润同比增长32%/37%，其中19Q4收入及归母净利润分别增长30%/45%，略超市场预期。公司深耕大众护肤领域多年，具备研发/生产/营销完整链条，依靠CS和电商渠道红利以及激进的营销打法，在本土大众市场迅速成长。中长期看，公司有望通过营销创新驱动品牌力提升/强研发支撑产品快速迭代&完善矩阵/优势渠道扩张与精细化运营并举/“投资+赋能”打造美妆生态圈层等一些列举措，高增长有望延续。当前总市值232亿元，对应20PE46X，维持“强烈推荐-A”评级。

2019收入及业绩保持强势增长。2019年公司实现营业收入31.24亿元，同比增长32.28%；实现营业利润4.62亿元，同比增长18.97%；实现归属股东净利润3.93亿元，同比增长36.73%；实现每股收益1.96元，分配预案为每10股派发现金红利5.9元。分季度看，第四季度收入同比增长30.2%至10.43亿元，营业利润同比增长3.04%至1.65亿元，归母净利润同比增长44.82%至1.53亿元。

公司依托渠道红利以及营销端持续发力在2019年实现了高增长，品牌势能逐渐加强，爆款战略取得了阶段性成功。

分渠道看，线上收入增长60.97%至16.55亿元，收入占比提升至53%；其中线上直营/分销收入占比分别为54%/46%。线下收入增长9.82%至14.62亿元，收入占比降至47%；其中日化渠道收入增速放缓至4.42%达10.47亿元，与公司主动进行渠道经销体系优化调整有关，其他线下渠道（商超、单品牌店）收入合计增长26.33%至4.15亿元。

新品牌孵化显效，珀莱雅品牌收入增长26.81%至26.56亿元，收入占比降至85%；其他品牌（包括优资莱、悦芙媞、圣瑰兰、彩棠等约10个小品牌）收入合计增长73.95%至4.61亿元，收入占比提升至接近15%。彩妆发力，从品类来看，护肤类收入同比增长25.62%至26.76亿元，收入占比降至86%，彩妆品类收入同比增长482%至1.65亿元，收入占比提升至5%+，洁肤类收入同比增长17%至2.35亿元，收入占比稳定在接近8%。

毛利率保持相对稳定，期间费用率提升导致营业利润增速慢于收入增速，实际所得税率下降提升净利润弹性。2019年公司整体毛利率63.96%，下降0.07pct。期间费用率提升1.31pct至49.89%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为39.16%/8.64%/2.39%/-0.3%，同比+1.64pct/-0.79pct/+0.22pct/+0.24pct。营业利润同比增长接近19%，慢于收入增长。但由于实际所得税率同比降6.45pct至19.7%，提升净利润增速至27.53%。

存货周转加快，但经营活动净现金流同比下滑。2019年公司存货周转天数进一步缩短至87.38天，同比减少1.7天。但由于2019年税费因跨期增加了支付，另新增跨境品牌代理等业务带来应收账款和预付账款增加，导致经营活动净现金流同比下降54%至2.36亿元。

品牌/产品/渠道/营销多维升级强化竞争壁垒：

研发先行驱动产品力提升：与法国CEVA/CODIF合作强化自主海洋科技护肤，同时与西班牙PRIMA-DERM,S.L实验室合作进行抗衰老研究，新品烟酰胺雪肌精华、红宝石抗衰老精华推向市场后反响强烈。

营销激进，强化品牌价值：通过《航海王》/《山海经》等IP跨界营销；冠名浙江卫视《遇见你真好》；独家特约《青春环游记》等多维度提升品牌曝光度。

结合渠道特点匹配不同打法，精细化运营能力强。如针对天猫渠道进行会员深度运营，携手天猫全明星计划开展全网营销；携手京东共创“一日一大牌”活动；在社交渠道则抓住各平台拉新节点推广爆品。

投资&代理布局美妆生态圈层谋求协同发展：

在小众品牌引入的选择上，倾向于彩妆、洗护、中高端护肤领域，与珀莱雅主打大众护肤的定位实现了互补。2019年后公司陆续投资了植物护肤品牌TZZ、韩系平价新锐彩妆YNM、本土新锐彩棠、日本高端洗护品牌I-Kami、西班牙小众抗衰老品牌圣瑰兰。在投后管理方面，珀莱雅将已经被验证的成功运营经验进行输出，在品牌推广&建设、产品研发、供应链支持方面进行赋能。

参股内容营销公司，提高营销实力。2018年9月，熊客传媒获得珀莱雅数千万元战略投资。在合作方面，熊客传媒作为珀莱雅投资的MCN机构，承接了珀莱雅2018年双十一的全网内容投放方案，不仅快速推动淘宝直播，更是启动达人超过200位，淘内外种草近千篇，实现了品效合一效果。

盈利预测及投资建议：上调公司2020年-2022年每股收益至2.52元、3.26元、4.10元，对应2020PE46X。着眼未来中长期发展维度，我们认为公司在产品力打造/营销创新/渠道控制/管理机制等多方面具有前瞻性战略布局视角，未来有望通过强化主品牌竞争力的同时，通过投资&代理的方式完善美妆生态圈层，实现可持续快速增长。维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：受国内宏观经济影响，化妆品需求增速放缓的风险