2019年收入增长15.24%，扣非归母净利润增长23.82%。公司2019年实现收入446.44亿，增长15.24%，归母净利润16.04亿，增长14.23%，扣非归母净利润15.66亿，增长23.82%，EPS2.13元，高于市场预期。四季度单季实现收入119.35亿，增长19.79%，归母净利润5.33亿，增长17.41%，扣非归母净利润5.28亿，增长62.76%。

公司区域一体化管理推进顺利，前期重组标的在对赌最后一年全部完成业绩承诺。

带量采购灵活应对，市占率持续提升。2019年公司取得22个品种、37个品规的“带量采购”配送权，整体新引进两个厂家共5个产品，带量采购品种累计销售额居北京区域市场首位。医院直销同比增长12.72%，近三年来首次实现两位数增长。精麻药业务增长19.52%且取得3个二类精神药品及1个一类精神药品全国总经销权。

期间费用率下降0.78个百分点，经营现金流大幅提升80.93%。2019年公司毛利率8.75%，下降0.07个百分点。期间费用率3.43%，下降0.78个百分点，其中销售费用率2.35%，下降0.35个百分点，研发+管理费用率1.05%，下降0.06个百分点，财务费用率0.02%，下降0.37个百分点，每股经营性现金流2.35元，提升80.93%，验证了带量采购对医院回款效率的提升。

预计20-22年业绩分别为2.42元/股、2.91元/股、3.37元/股。按最新收盘价计算对应市盈率11.05倍、9.18倍、7.94倍。公司作为北京地区的行业龙头，区域竞争力有望进一步提升，精麻类业务维持较高的壁垒，结合公司过去两年的历史估值以及公司目前经营改善的趋势，我们维持公司合理价值36.28元/股，维持买入评级。

风险提示。带量采购降价幅度对行业整体增长可能有影响；利率变动导致的资金成本变动，区域竞争加剧风险等。