宏观团队

国内：央行降息难产，LPR调降亦落空。我们上周的观点认为，央行有不降息的理由，即在需求仍被动管控时，避免政策“过头”。进而导致资金空转，为后续的货币政策调整带来更大的困难。同时，我们坚持认为，央行不降息，商业银行很难主动调降LPR。3月LPR报价再次印证了这一观点。定向降准针对的是扶贫、农业以及中小微等企业，并不能为商业银行储备优质的资产，扩大商业银行的利润。甚至可能出现相反的结果。

央行官方既然已经抛出了调整存款基准利率的预期，降息的下一个时间窗口何时出现？我们认为可能会是“两会”期间。因疫情影响，本该于3月5日召开的“两会”目前仍无确定召开的日期。3月19日中国民用航空局与中华人民共和国外交部等四部委发布了关于目的地为北京的国际航班从指定第一入境点入境的公告，首都机场入境飞机确定向其他地区分流。“两会”将在北京召开，短期内严控北京的境外输入，可能也在为“两会”

的顺利举行做准备。同时，此次疫情重灾区的湖北武汉，新增确诊已于本周四开始清零。按照疫情管控的要求，两周的观察时间后，很有可能是“两会”举行的第一时点，即4月5日-10日。因而我们认为央行很有可能会选在4月上旬实施降息操作。“两会”之后，随着财政收支关键数据的公布，财政政策将接替货币政策发力，货币政策的调整空间将收窄，甚至暂停。本周央行新作1年期MLF净投放1000亿。R007周均下行36bp至1.85%，DR007周均下降41bp至1.71%。

“两会”召开在即。财政政策将接替货币政策发力。财政政策发力的主要方向可分为消费与投资两个领域。消费方面，预期将通过地方发放“消费券”的形式，鼓励旅游、新能源汽车、高端电子产品等的消费。其中，对于高端电子产品的消费我们认为，今年高端电子产品出口预期将受到全球疫情的影响而出现出口转内销，供过于求的局面。一方面，全球疫情的爆发将导致对高端电子产品需求的下降。另一方面，美国处置疫情不当，又逢总统大选，很有可能将国内悲观情绪向外转移。中美贸易争端有重新加深的可能。两方面因素将导致高端电子产品出口转为内销。因此，财政可能加大补贴，尽力通过扩大内需消化过剩的供给。投资方面，又可分为新基建与传统基建两个方向。对于新基建来讲，可重点关注充电桩、5G等投资，这一部分投资主要将由企业完成。而传统基建，虽然有专项债扩容等支持，但亦将面临政府性基金大量向一般公共预算调入以及可选项目匮乏等影响。全年基建仍保留低增速预期。房地产投资最终或将成为稳定经济的少数可选项。

国外：美联储3月15日再度降息50bp至0利率，并宣布了7000亿美元大规模的量化宽松计划。若非政治站位，则有暴露美国真实疫情情况之嫌。此时此刻，美联储先于联邦政府异动，不仅起不到稳定市场的作用，反而加剧了恐慌，加速了风险资产的甩卖。我们认为对疫情的恐慌，主要来自于两个方面，一是对疫情真实的进展不清楚，可能引起超于实际情况的预估。二是政府针对疫情的反应不及时，引发个体对承担全局性风险的猜测，加深了个体对自我风险的评估。而美联储与美国联邦政府目前的做法恰恰都在这两方面加剧恐慌。美国联邦政府反应滞后于美联储，不仅导致宽松货币政策出现反向效果，而且在疫情之初即失去政府公信力，后续再采取措施都将事倍功半。

我们依然认为目前并非危机的前兆。而是政策未对症下药。危机的前提是实体经济被盲目扩张的虚拟经济大幅拉高至潜在增速之上，透支未来需求所致。一旦需求急剧收缩，短期内难以恢复，供给过剩局面将长期持续。而目前的情况是，08年金融危机后，美国最大的消费需求在2018年之前并未恢复为GDP的第一拉动分项，更谈不上透支。整，而是需要供给端保持现有水平，度过短期的难关。且如果放任供给端短期内强力收缩匹配下降的需求水平，则疫情过后可能迎来高通胀的局面。因此，所谓对症下药，一方面是要求强力管控疫情传播，让需求端的缺失时长尽可能的缩短。另一方面则是帮助供给端维持现有的生产能力。

我们认为这才是在处置疫情影响过程中，中国优于美国的部分。而不是所谓美国经济有诸多不合理之处正在加速爆发。就事论事的讲，美国经济的问题，不是个案，应是在全球全要素生产率难以提高之下，各国的通病。因而我们看到，在美国联邦政府提出8500亿美元疫情救助计划，以及美联储针对企业与居民推出商业票据融资工具、一级交易商信贷计划以及货币市场共同基金流动性工具，且加大与九大央行建立临时美元互换机制后，市场恐慌情绪暂时性出现好转。对症下药的担忧在缓解，但疫情的真实进展仍存疑。特朗普不想显示政府对控制疫情的无能，最终反而可能是“钝刀子割肉”，把政府及美联储拖垮。

相对于美国，欧洲各国政府管控疫情扩散的反应更好，但并未大规模出台帮助企业与居民度过难关的具体措施。且作为经济上以团体示人的欧盟，在疫情的管控上并未显示出团体的优势。正如货币联盟的欧洲，并未实现财政联盟，最终引发欧债危机一样，疫情爆发也将引发市场以分散的风险加总，判断整体的欧盟前景。后期可重点关注美、欧在