事件：

公司公告2019年报，全年实现营业总收入135.68亿元，同比增长3.95%；归母净利润38.02亿，同比增长2.88%，EPS0.54元，扣非后归母净利39.09亿元，同比增长0.19%，经营性净现金流35.73亿元，同比增长9.41%。截止2019年底，归属于上市公司股东的净资产达到233.52亿元，同比增长70.67%。单Q4来看，实现营业收入38.21亿元，实现归母净利9.69亿元，扣非后11.36亿元，经营性净现金流12.22亿元。

点评：

外部烯烃和焦炭市场景气下行，内部提量增效业绩增长稳定2019年公司主营产品聚烯烃和焦炭市场价格整体下跌，其中聚乙烯市场均价同比下降16.20%至6,821.32元/吨，聚丙烯市场均价同比下降7.90%至7,684.64元/吨，焦炭市场均价同比下降9.13%至1,160.03元/吨。行业景气下行压力下公司一方面以量补价，焦炭产量同比增长5.88%，存量聚烯烃装置产量同比增加12.23%，2019年底投产的新烯烃装置贡献产量16.24万吨，从分业务来看，烯烃产品实现营收63.70亿元，同比增加15.15%，焦化产品实现营业收入53.87亿元，同比减少4.12%；另一方面公司落实以效补量，报告期内煤醇比同比下降4.06%，双烯收率同比增加4.26%，煤焦比同比下降3.26%，甲醇装置单位加工费同比下降6.15%，烯烃装置单位加工费同比下降13.27%，从效果来看，烯烃产品毛利率同比增加0.93pct至44.09%，焦化产品同比下滑6.47pct至45.33%。

从费用控制来看，基于生产销售规模增加等原因，公司销售费用同比增加10.48%至4.43亿元；管理费用同比增加14.51%至4.42亿元；研发费用同比增加173%至5342万元；而随着募集资金到位，公司提前偿还部分借款并赎回部分债券，利息支出减少，财务费用同比下降39.07%至3.24亿元。公司提量增效效果显著，业绩维持稳健增长。

持续资本投入，未来增长有保障

根据公告，公司预计2020年营业收入163亿元，同比增长20.13%，重点项目主要包括二期烯烃项目，其中后段60万吨甲醇制烯烃已于2019年10月投产，前段焦炭气化制220万吨/年甲醇项目预计2020年上半年投产；三期项目，其中50万吨/年煤制烯烃项目已开工建设，后续150万吨/年煤炭气化制甲醇装置、25万吨EVA装置和30万吨聚丙烯装置将逐步落地；100MW/年太阳能发电配套2万吨/年电解水制氢科技示范项目；投资建设300万吨/年煤焦化项目已通过政府备案，其中10万吨/年针状焦项目是亮点；此外公司设计能力240万吨/年的红四煤矿预计投产，并继续推进丁家梁煤矿与甜水河煤矿联合开发项目的核准。未来上述项目陆续投产之后，1）原料端自给能力将进一步加强；2）高附加值的产品线将获进一步丰富3）从收入体量来看可再造一个宝丰。

高现金分红，低利率环境下价值凸显

此前基于加快上市进程的考虑，公司2018年度未进行利润分配，根据2019年度分红预案，2019年度公司中期分红和年度现金分红合计41.06亿元，占2018年和2019年度累计归母净利润的54.77%，按3月13日收盘价和近两年平均20.53亿元/年的分红金额计算，3.08%的股息率高于2018年中信二级子行业煤炭化工2.93%的平均水平。目前十年期国债收益率已达近十年最低位置，低利率环境下公司股息率水平具备一定吸引力。

盈利预测、估值与评级

公司二期烯烃项目后段MTO已于2019年底投产，前段220万吨焦炉气制甲醇装置有望2020年上半年释放产能，但近期OPEC+新减产协议破裂导致国际油价大幅下滑，叠加2020年国内炼化产能大幅增加预期，聚烯烃价格短期承压，我们下调2020年、维持2021年并新增2022年盈利预测，预计2020-2022年公司净利润分别为49.29/59.92/67.54亿元（前值为56.13/59.92/-亿元），对应EPS分别为0.67/0.82/0.92元。当前股价对应PE分别为13/11/10。从公司终端产品布局来看，未来在新材料领域不断寻找产业链延伸机会，并积极拓展茂金属聚乙烯、EVA和针状焦等高端精细化产品品类，仍维持“增持”评级。

风险提示：

煤价大幅上涨风险；限售股解禁风险；国际原油价格大幅下跌风险；行业政策变化风险。