行业需求：国内迎反转，海外稳定增长。国内方面，我们认为国内装机量将迎拐点，19Q3或是短期低点，19年竞价指标有望在19Q4-20Q2陆续释放，行业景气度有望复苏；展望20年，两年的竞价指标在20年叠加释放，平价项目的装机热情也有望明显提升，我们预计19-20年光伏行业需求分别为28.5GW、43.5GW；海外方面，前10月组件出口54.5GW，同比增长75%，预计19年组价出口、海外装机、全球装机量分别为65GW、85GW、113.5GW；海外光伏最低中标电价持续刷新新纪录，多点开花局面已经形成，成本降低有望直接驱动需求增长；19年下半年单晶组件价格下降近20%，预计20年海外及全球新增装机量达100GW、140GW。

多晶硅：集中度持续提升，新产能渐入佳境。18-19年行业迎来快速扩产期，国内龙头通过提升质量、降低成本持续提高市场份额；我们预计19-20年国内多晶硅需求分别为40、49万吨，20年需求快速增长有望改善多晶硅供需格局，价格有望迎来触底回升；通威多晶硅近年发展迅速，根据公司2019年半年报，公司产能已达8万吨，品质上老产能单晶料比例超过80%，新产能单晶用料占比有望在19Q3-Q4达到80%-85%，生产成本符合4万元/吨以内的既定目标，综合实力突出，我们预计20年新产能将比19年释放更充分，有望拉动多晶硅业务毛利率回升至近30%左右。

电池片：20年供需格局有望好转，龙头优势明显。综合转换效率/设备投资/生产成本三大要素来看，我们认为P型-PERC电池是目前性价比非常高的技术路线，在一段时间将是市场上最主流的路线；17-19年行业迎来扩产高峰，冲击19年下半年产品价格；但我们认为，20年行业需求增长、单晶占比提升、新增产能下降，电池片的供需格局有望改善，盈利能力继续压缩可能性不大；根据公司2019年半年报，公司电池片产能已达12GW，在建8GW，预计20年上半年可达20GW，根据PVInfoLink2019年上半年公司产能、产量继续保持行业第一，公司的产品品质、经营管理能力以及成本控制能力，在行业中均处于领先状态，我们认为新产能投放有望持续提升公司龙头地位。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-21年归母净利润分别为27.24、36.29、46.54亿元，EPS分别为0.70、0.93、1.20元；参考同行业可比估值，按照2019年20-25倍PE，对应合理价值区间14.00-17.50元，给予“优于大市”评级。

风险提示。行业政策波动；竞争加剧；新技术替代；产品价格波动。