【策略观点】

尽管2019年国内经济总体表现疲弱，但基本面上的积极因素开始逐渐显现，数量也不断增加。受益于中美经贸关系缓和、国内经济基本面改善、第二产业周期回暖和非制造业高景气度持续，我们认为，2020年国内经济增速未必会再下台阶。猪肉价格高企带动全面通胀的概率很小，CPI预计前高后低；PPI则取决于基建开工情况。货币政策大概率松紧适度，政策主要目标将重新转移到解决国内经济发展的问题上来。地方政府专项债将继续发力，基建、城乡发展和产业发展等项目有望占据更高资金比重。

2019年债券市场总体呈现震荡与分化的格局。我们判断，2020年债券收益率的总体将呈现倒“V”型走势，配置机会很可能出现在明年下半年。拐点在于固定资产投资和通胀的变化。

2019年A股在经历了前四个月的普涨行情后转入结构性牛市。各类指数均录得不错的涨幅，申万一级二十八个行业中有二十五个录得正涨幅。我们认为，2020年A股依然具有投资价值和投资机会，但不会出现大规模的指数行情，结构性牛市有望延续。A股相较利率债和信用债更加具有估值优势，但流动性增量存在不确定性，解禁压力也较大。自上而下选择，我们建议关注四个主题：经济增速、固定资产投资、需求和通胀的变化。

2019年原油价格走势可以概括为从单边上涨到区间震荡，2020年国际原油价格走势依然取决于供给和需求端的博弈。2019年黄金价格走势可以分为三个阶段：1-5月，震荡走平；6-9月单边拉升；10-12月，震荡下行。预计2020年黄金价格将维持震荡下行趋势。一个不可忽视的主要因素是美股回调的风险。

大类资产配置建议：利率债收益率明年将呈现倒“V”型走势，信用债略优于利率债，建议根据宏观经济形式、货币政策和债券品种调整配置策略；国内权益市场总体上仍将维持震荡整理格局，结构性牛市有望贯穿期间，主题选择重于行业轮动，整体建议标配；大宗商品走势与宏观经济相关性较高，建议根据全球经济状况和风险选择配置策略，前期标配周期品种，不确定性上升后标配黄金。

【风险提示】

国内经济增速和政策变化超预期导致资本市场大幅波动。

外部经济和政治环境突变，以及外部资本市场爆发系统性风险。