投资建议

福斯特是光伏EVA胶膜子板块龙头，我们预计按2019年出货量预计占全球市场份额50%以上。我们维持公司跑赢行业评级，基于以下理由。

光伏胶膜子板块竞争格局优良，龙头具备先发优势。胶膜产品虽然在组件成本占比仅约5%，但任何瑕疵都直接影响组件寿命和发电效率，下游组件厂商对价格不敏感，更为重视胶膜供应商的规模以及产品声誉，行业门槛高。我们认为当前胶膜毛利率水平已回归到18%-20%，新进入者以价格战方式获得市场份额的操作空间有限。当前福斯特及其它两家国内企业占据全球市场份额的70%以上，龙头地位稳固。

具备优良公司基因，有望应对潜在新进入者挑战。福斯特上市后长期保持10%以上的总资产回报率（A股光伏制造业平均6%以下），显示公司高效的资产运营与盈利能力。同时公司四项费用率1保持在8%左右（A股光伏制造业平均11-15%），我们测算即便在悲观假设下胶膜毛利率降至15%，福斯特仍有望保持高单位数的净利率水平，确保公司应对潜在挑战。

持续引领行业创新，开拓感光干膜国产替代新增长点。公司于2016年推出白色EVA及后续POE膜产品，引领光伏组件封装材料革新。并自2015年开始切入半导体PCB板用感光干膜的研发，并部署临安生产以及惠州分切基地。我们测算到2021年新型光伏胶膜以及感光干膜产品将贡献50%以上的盈利，盈利复合增速分别达到39%和306%。

盈利预测与估值

考虑胶膜均价的上行以及光伏需求复苏信号的确认，我们上调2019年和2020年盈利预测分别11.4%和9.5%至7.6亿元和9.3亿元。并引入2021年盈利预测11.4亿元。基于分部加总估值法及2021年盈利水平，我们上调公司目标价4.9%至51.4元，对应2019、2020和2021年分别35倍、29倍和24倍的市盈率，维持跑赢行业评级。较当前股价有13%的上行空间。当前股价交易于2019、2020和2021年分别31倍、26倍和21倍的市盈率。

风险

正面风险包括海外或国内平价项目需求超预期，带动EVA胶膜价格上行超预期；负面风险包括海外光伏需求疲软，拖累EVA胶膜价格超预期下行，以及原油供应出现不可预见的风险事件，导致原料EVA树脂价格上涨超预期。