（一）经济运行：贸易压力缓解，CPI结构性上升

2019年10月中国出口同比增速小幅回升，对美国、欧盟、韩国出口均有改善。近期中美贸易摩擦进一步缓和，关税的逐步分阶段取消将对中国对美国出口形成利好。2019年10月，CPI同比上涨3.8%，PPI同比下降1.6%。猪肉价格大幅度上涨是推动CPI持续上涨，总需求下降仍然是PPI持续下降的重要原因。

（二）市场改革：再融资政策放宽，股票期权扩容

资本市场向市场化方向改革如火如荼。11月8日，科创板和创业板再融资的条件放宽一方面有利于企业获得资本支持，另一方面也有利于企业通过并购重组提升上市公司质量。11月8日，证监会启动HS300的期权试点工作。增加股票期权标的有利于通过衍生品市场的建设完善风险对冲手段，完善的风险管理工具有助于吸引包括外资在内的长线资金进入A股市场投资，衍生品交易有助于活跃现货市场，提高价格发现的有效性。

（三）政策选择分析：货币政策保持中性

虽然猪肉价格推动CPI形成结构性上涨，但剔除猪肉之后的CPI和PPI都是全面通缩的，这与工业增加值等反应出来的经济下行是一致的。通过持续引导利率下降有助于缓解全社会的总体成本，改善利润，这对经济复苏是有帮助的。因此，我们认为，货币政策不会收紧，利率在当前和和2020年上半年将保持中性。

（四）投资策略：货币政策中性，低估值银行攻守兼备

从企业盈利的角度来看，在工资刚性的条件下，从猪肉价格全面推升价格的上涨概率并不高，短期内企业盈利并不会受到猪肉价格上涨的明显冲击。从估值的角度来看，在中性的货币正常条件下，市场的估值也不会发生大的改变。我们仍然维持市场保持平稳上行的判断不变。如果经济缓慢弱复苏，银行会受益。即使经济复苏不及预期，以银行估值水平低，防守属性最强。银行在2019年底到2020年春节之前属于最优的攻守兼备板块。春节之后CPI在高位缓慢下降，下半年出现明显回落，消费和科技仍然是持续配置的重要方向。

（五）风险提示：全面通胀爆发、贸易战重新加剧