报告要点

核心观点

1.此轮“类滞胀”的驱动力、经济背景及对生产活动的影响，与历史情景大为不同，我们认为，其对金融市场流动性影响有限。

2.剩余流动性扩张，股债配置性价比仍偏向权益资产，A股估值易升难降。

3.结构上，方向资产仍是中期主线，但四季度需重视低估值板块机会。

此轮“类滞胀”对市场影响或不同

9月金融数据略超预期，我们核心跟踪的剩余流动性指标（M2增速-社融增速）继续小幅扩张，与我们此前判断一致——剩余流动性重回扩张，市场驱动力从盈利驱动结构已开始转向估值驱动总量行情。另一方面，上周的CPI数据令很多投资者担心“类滞胀”风险是否会对后续金融市场流动性造成影响。

第一，从逻辑上看，本轮由猪肉供给端带来的通胀并不影响生产环节，这不同于过往由需求端通胀带来的问题。

第二，我们也通过对历史三轮类滞胀的复盘来审视此轮通胀对市场的影响。我们认为，当前环境与历史同期有较大差异，通胀对金融市场流动性影响有限。

历史上三次“类滞胀”时期，货币高增、投资过热和成本推动是通胀快速上行的主要原因。而本轮与历史情况相比，环境大为不同。

综上，由于此轮“类滞胀”的驱动力及经济背景与历史情景大为不同，因而对金融市场流动性影响有限。因此，我们依然延续前期判断：剩余流动性扩张，股债配置性价比仍偏向权益资产，A股估值易升难降。结构上，建议重视四季度大金融等低估值板块的阶段性机会。

行业配置：建议增配低估值风格，维持“方向资产”主线配置

持续增配“方向资产”，阶段性重视低估值风格：1）四季度低估值风格有望迎来阶段性机会，首选龙头地产及大行。2）“方向资产”中，重点关注5G、消费电子等。

主题配置：关注国资国企改革

近日，国资委公布前三季度央企经营情况：前三季度中央企业研发投入同比增长25%；累计营业收入22.1万亿元，同比增长5.3%；累计净利润10567亿元，同比增长7.4%。

风险提示：1.经济增速超预期下滑；

2.市场风格超预期调整。